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       冰火兩重天的推薦和做空

基于醫美行業的整體高熱，新氧不可避免受到關注，但國內外對新氧卻出現截然不同的兩種態度。

國內銀河、中信、中金、中信建投等證券公司均給出新氧“推薦”評級。以銀河證券的報告為例，近一半篇幅強調醫美大行業的強勢，并沒有指出處于中下游中間的信息平臺的發展趨勢；另外，財務分析也是回避了凈利下降、營銷投入過大等問題；最后，報告所指的六大優勢均是以新氧在用心經營內容社區為大前提，如果新氧是以廣告平臺去運營自身，這些優勢就顯得蒼白了。

5月7日凌晨，外資機構Blue Orca則發布了做空報告，指控新氧財務造假，分別為大量偽造手術預定數據和夸大廣告收入，直指新氧核心收入。

Blue Orca Capital更暗諷新氧：Lipscan be fake． Financials shouldn＇t be．（財務數據與嘴唇不同，它不可以造假）

在做空報告發布后，新氧當日股價短暫下滑后迅速反彈上漲7．25％，隨后兩日下降近15％，新氧的回應是回購計劃以及愿意接受第三方調查，但新氧至今未發布任何第三方調查的進展。

這并非新氧首次造假美容手術預定數據。據新氧商學院2018年的一條推送顯示，其2017年線上交易額超60億元，但后來的招股說明書卻顯示當年交易額僅為12億元，前后相差80％。

新氧2020年財報顯示：2020年平臺促成35億元的美容手術預定。Blue Orca的做空報告中質疑此預定數據；據Blue Orca通過技術手段抓取的數據顯示，新氧2020年12月至2021年2月中間45個工作日，美容預定交易額新增70多億。

若Blue Ocra抓取的數據為真，對比新氧財報數據中2020年35億元手術預訂費，新氧又何以在2021年兩個月內達到2020年全年預定量的兩倍？這樣的數據無疑是空中樓閣。

Blue Orca調研了2021年初63天內新氧在不同城市訂單量增加最多的五家診所，其中新氧平臺顯示重慶天藝美共增加4425臺自體脂肪面部填充手術，即診所每天要做98臺手術，而據重慶天藝美證實，診所只有一名醫生在做此手術，且每天只能做3～4臺。

另外，Blue Orca對新氧廣告收入進行質疑，其廣告收入2017至2019年分別為1．44億元、4．15億元、8．33億元，經測算后，每個付費機構的平均費用分別為11．1萬元、18．6萬元、26．8萬元。

據Blue Orca抓取的數據顯示，2020年新氧平臺上24％的診所銷售數據為0．67％的機構全年的訂單不超過50單。

「不二研究」發現，2017－2021年Q1，新氧廣告收入和預定收入的增速都在急劇回撤，2017年分別同比上升623％和296％，2019年同比增速卻只剩下101％和57％。

新氧既無法在目前為整容機構實現大量訂單，未來亦難以持續高速增長，合作機構又為何支付新氧高昂的廣告費用呢？

另外，新氧2020年經營活動產生的現金流量凈額為1．79億元，同比下降53．32％，主要由于新氧的凈利在2020年下滑嚴重，應收賬款也翻了一倍，兩者疊加導致經營活動產生的凈現金流急劇下滑，這也反映出目前新氧財務陷入困境。

新氧到底成色幾何？中外資本給出不同的答案。

雖然做空風波已經告一段落，但是「不二研究」調查發現，新氧的業務模式的確是存在商業模式定位模糊，燒錢換流量大幅降低凈利率，財務造假概率大等問題。

醫美大逃殺，新氧也是“美麗泡沫”？

新氧位于醫美行業中下游中間位置，毛利率水平高，據新氧歷年財務數據計算，其銷售毛利率超過80％。但新氧采取的燒錢換流量的打法，致使凈利率下滑嚴重。

2018－2020年凈利率分別為8．92％，15．35％，0．28％，如此犧牲利潤來換取流量的方式極大的損害了投資者的利益，同時新氧的“內容社區”的核心故事已名存實亡，投資者對其的投資熱情不斷下降，在逐漸失去資本的支撐后，新氧恐難維持高速增長。

新氧不斷加大廣告投放，各大熱門綜藝、APP以及小區電梯間都可以看到新氧的身影，再請到趙薇對平臺進行代言。在這樣鋪天蓋地的廣告打法下，新氧的平臺月活躍用戶（MAU）的確得到了提升，2021年第一季度，新氧MAU為840萬，同比上升了101％。

這樣的提升是基于2020年Q1的低基數，且靠廣告吸引到的客戶大多為價格敏感型用戶，客戶忠誠度低，對業績提振效果有限，燒錢換流量的打法無疑是本末倒置。

目前，各大主流流量平臺包括美團、京東、阿里健康等均入駐醫美平臺，互聯網巨頭們慣用的流量戰、價格戰已經拉開帷幕，這也是新氧在不斷地加大廣告投入，燒錢換流量的原因，但這些主流平臺早已積累了比新氧多得多的用戶基礎。

比如美團，其醫美事業部負責人在2019年便表示美團MAU超過2400萬，遠高于目前的新氧；2020年的618活動期間，美團醫美線上交易額超21．7億元，而新氧全年促成交易額僅為35億元。

2021年6月10日，八部委決定于2021年6月－12月，聯合開展打擊非法醫療美容服務專項整治工作。據媒體報道稱，參與這次整治工作的部委中，包括國家郵政局和海關總署。這意味著涉及本土、跨境電商的醫美“亂象”也將被嚴厲整肅。

有媒體因此認為，一場悄無聲息的“大逃殺”正在重塑醫美行業估值的底層邏輯。

7月5日，國家藥監局發布《2021年下半年國家化妝品安全風險監測計劃》，將對線上線下平臺出售的各類“網紅”護膚類、祛斑美白類約1100批次產品將采樣進行安全風險監測。

消息一出，次日A股醫美概念板塊大跌5．54％，愛美克等個股遭遇重挫，新氧收跌6．63％。此次僅僅是對化妝品的監管計劃，還未直接涉及到新氧為代表的醫美信息平臺。若監管部門開始關注到醫美信息平臺，曾被官媒點名的新氧，將會成為重點關注對象。

在「不二研究」看來，新氧外部群狼環伺，自身增長乏力，其生存的根本——“內容社區”故事已被置于一角，仿佛“缺氧”般“呼吸困難“。

今年6月，新氧與京東健康簽訂戰略合作協議，探索互聯網醫美的創新模式，共同打造“五好”品質醫美；同時，開始縱向發展，于今年6月收購武漢奇致激光，進軍醫美器械行業。

新氧目前所下的兩步棋，前者如果運營得當，有望挽回口碑，吸引高粘性客戶；但互聯網是有記憶的，新氧此前的負面事件，在短期內不會徹底抹去。

后者或可為新氧帶來協同效應，但奇致激光近兩年的營收均處于下滑趨勢，未來能否協同成長，尚待時間驗證。

新氧沒有護城河

頭頂“互聯網醫美第一股”，新氧會成為醫美行業的“美麗的泡沫”嗎？

當初的“內容電商”故事已經名存實亡；從營收數據來看，新氧更像一家“廣告公司。

它并沒有構建起“護城河”：廣告營銷平臺的成長空間有限，其燒錢換來的流量，客戶粘性低；若平臺口碑持續下滑，新氧的生存環境必然陷入惡性循環。

當政策監管趨嚴，醫美行業的估值泡沫不斷壓縮出清。

用腳投票的資本市場，“互聯網醫美第一股”漸漸失去光環效應；內容電商破滅之后，新氧又會給資本市場講什么新故事呢？

作者／永陽 辰也

出品／不二研究

本文部分參考資料：

1．《被做空的新氧會成為醫美界的“瑞幸”嗎？》，錦鯉財經

2．《深陷打擊“黑醫美”的信任危機》，中訪網財經

3．《新氧美股上市？破發？被做空！一個并不怎么美妙的計劃》，多肽鏈

4．《又一中概股遭做空！新氧被指財務造假，1個醫生每天做98臺手術》，全球財經即時通

不二研究鄭重聲明：文中觀點系作者個人觀點，不代表本平臺就此提出任何投資建議。投資者應謹慎理性作出投資決策。