眾所周知，自2020年出現虧損以來，微創醫療（心通醫療母公司）便長期在“債務和融資”之間掙扎。因此，此次收購表面看，這是微創系內部一場業務整合。實質卻是微創醫療為應對與高瓴資本等投資機構簽署的對賭協議，在倒計時壓力下的背水一戰。
零現金交易，釋放財務壓力
值得注意的是，本次收購采用"零現金"交易模式，心通醫療無需支付現金，而是向CRM現有股東發行新股完成交易，每股1.35港元，較股份的歷史交易價格有顯著溢價。
這一安排體現了多重戰略考量。其一，心通醫療能夠留存截至2025年中期超過13億元的現金儲備，這為其后續的業務拓展與創新發展儲備了充裕的資金。其二，采用全股份支付的形式，無需新增債務，有效保障了公司財務結構的穩健與健康。更為關鍵的是，通過股權置換的方式，實現了雙方利益的深度捆綁，為后續的業務整合與協同發展筑牢了穩固的根基。
交易完成后，CRM Cayman將成為心通醫療的間接全資子公司，其財務業績將并入心通醫療的財務報表。
對賭壓頂，微創的生死時速
這場收購的背后，其實是一場與時間的賽跑�？偹苤撫t療與高瓴資本等投資機構簽署的對賭協議，正像一把達摩克利斯之劍懸在頭頂。
其一對賭協議：微創醫療必須在2024年實現虧損不超過2.75億美元（已達成）、2025年虧損不超過0.55億美元、2026年盈利0.9億美元。否則，高瓴資本有權要求其提前償還相當于5000萬美元（約3.6億人民幣）的可換股貸款，并支付提前償還金額的所有應計利息及任何贖回溢價金額。
而根據其最新預告，2025年上半年，微創醫療整體收入同比下降約4%（剔除匯率影響），期內預計虧損不超過1.1億美元，與去年同期基本持平。這意味著，微創醫療在下半年必須實現顯著盈利，才能將虧損減少至0.55億美元。
其二對賭協議：CRM Cayman（心律管理）必須在2025年7月17日前完成上市，且上市時市值不低于15億美元（約117億港幣），募資額不低于1.5億美元。否則，將面臨贖回風險（支付約合超10億人民幣）。
如今大限將至，而CRM Cayman的獨立上市計劃卻進展不順。2023年5月，微創心律提交的港股上市申請已因超期失效，重啟流程至少需要6個月，時間上已然來不及。若無法在期限內完成上市，微創將面臨巨額贖回壓力——需在60日內償付本息約2.87億美元，相當于其當期凈資產的近18%。
那么顯然可看出，微創醫療當前的首要任務，必定是解決與“心律管理業務”的對賭問題。而CRM Cayman成熟的海外市場恰好為心通醫療打開了一扇化解之門。將其與心通醫療進行重組，是微創醫療應對這一局面的策略。
從業務層面看，心通醫療與CRM Cayman的合并代表著微創系在心臟醫療領域的戰略升級。心通醫療起源于2009年成立的瓣膜預研項目，2015年正式注冊成立，總部位于上海，是微創系的結構性心臟病板塊，于2021年在港交所分拆上市。其產品主要涵蓋瓣膜類產品、左心耳封堵器產品及手術配套產品等，是國內TAVI（經導管主動脈瓣植入）三巨頭之一。
2025年上半年，心通醫療實現TAVI植入逾2100例，位居市場第一。其自主研發的AnchorMan?左心耳封堵系統已于2025年2月獲得CE認證，為歐洲市場商業化帶來可能。
相比之下，CRM Cayman規模更大，為微創系第二大業務，業務占比約21.4%，四倍于心通醫療。CRM Cayman主要從事心律管理業務，專注于心律失常管理解決方案，提供監測患者心臟資料的器械。
根據弗若斯特沙利文統計，在CRM市場，2021年CRM Cayman以1.8% 的占比位列全球第五，是國產心律管理領域里的“隱形冠軍”。其在2024年營收2.21億美元，在中國市場的份額為11%。CRM Cayman最突出的優勢在于海外市場實力，2024年歐洲、中東及非洲市場合計貢獻了1.82億美元的收入，占比超八成。
兩者合并后，心通醫療的業務范圍將從國內TAVI細分領域龍頭延伸至“結構性心臟病 + 心律管理 + 心力衰竭”全球平臺，合并營收有望突破20億元，躋身港股醫療器械公司前列。同時，面臨高瓴資本10億對賭條約的CRM Cayman，也將迎來港股借殼的自救時機。
集采沖擊，雪上加霜的市場環境
就在微創醫療奮力應對對賭壓力的同時，中國醫療器械市場正在經歷集采帶來的深刻變革。心臟瓣膜高昂的價格已成為醫保集采的重點對象。
2025年10月31日，甘肅省醫保局宣布牽頭開展心臟瓣膜省際聯盟集中帶量采購工作，此次將達到全國聯采規模，心臟瓣膜價格高昂，其中TAVR瓣膜均價在20萬元以上。
雖然此次全國聯采降幅尚未可知，但價格下行壓力已然存在。集采沖擊已經在微創系其他業務上顯現效果。繼2020年冠脈支架集采后，微創醫療的業績持續承壓。
2025年上半年，其整體收入同比下降約4%，除手術機器人業務外，其他主要業務板塊均出現收入下降或增速放緩。
與此同時，國產醫療器械企業的技術崛起正加劇市場競爭。聯影醫療、東軟醫療等本土企業不斷突破技術壁壘，在CT、MRI等高端設備領域與跨國巨頭展開正面競爭，進一步擠壓了微創系產品的利潤空間。
背水一戰，雙重壓力下的戰略突圍
面對對賭在左、集采在右的困境，微創醫療選擇將心通醫療與CRM Cayman合并，其實是一場精心策劃的背水一戰。
從業務協同角度看，合并確實具有戰略價值；從資本運作角度，此次合并也可能為微創醫療贏得喘息空間。
合并后的實體規模更大、業務更多元，或許能說服投資者延長對賭期限或調整條款。退一步講，即便最終仍需面對贖回，合并后的實體或許也會擁有更強的融資能力。
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