創新藥中場復盤：泡沫擠壓后的新起點
導語：當資本退潮、故事時代的華麗外衣被剝去，中國創新藥行業歷經深刻的價值重估，正憑借扎實的業績與全球化的雄心，迎來數據驅動的價值回歸，站在一個充滿希望的新起點上。
曾幾何時，創新藥賽道充斥著“講故事融資”的狂熱。PPT新藥、管線泡沫、估值虛高……資本追逐的是未來幻想，而非當下實績。四年寒冬洗禮，泡沫逐漸擠壓，行業悄然蛻變。
年初至8月底，港股創新藥指數漲幅高達108.64%，大幅跑贏恒生綜合指數。這不是偶然，而是行業從“故事驅動”轉向“實力驅動”的明確信號。
“泡沫擠壓之后，留下的才是黃金。”一位資深行業分析師如此評價。
01
港股創新藥業績扎實釋放
2025年上半年，港股39家創新藥企業總收入達1520.61億元，同比增長7.66%；歸母凈利潤282.66億元，同比大幅增長54.37%，多家企業實現扭虧為盈。
從2025年上半年歸母凈利潤表現來看，港股創新藥企業呈現出明顯的分化格局。
傳統大型藥企與CXO巨頭依然構成盈利支柱。藥明康德、中國生物制藥、翰森制藥、石藥集團及藥明生物位居前列，其中藥明康德以82.87億元的凈利潤穩居榜首，展現出其全產業鏈布局的持續盈利能力。
一批Biotech企業展現出強大的商業化能力，步入穩定盈利或成功扭虧的新階段。三生制藥、信達生物持續穩健盈利；百濟神州、晶泰控股、樂普生物等企業更實現了顯著的扭虧為盈，如百濟神州從2023年虧損8.82億元轉為2025年上半年盈利0.96億元標志著其研發成果成功轉化為商業回報。
然而，亞盛醫藥-B、康方生物、榮昌生物、君實生物等企業仍處于戰略投入期，尚未擺脫虧損。
這些數字背后，是創新藥企業從“研發驅動”向“研發+商業化雙輪驅動”轉型的結果。BD（業務發展）合作、出海授權、自主研發產品上市放量，成為新的增長引擎。
02
創新藥“出海”成果頗豐
據中郵證券研報，2025年上半年中國創新藥License-out總金額已逼近660億美元，超越2024年全年BD交易總額。這不僅帶來充沛現金流，更意味著中國創新藥研發實力獲全球頂級市場認可，BD收入已然成為新的增長極。
如果提及出海，石藥集團今年以來的表現可謂是氣勢如虹，通過"產品+平臺"雙線出海戰略，累計完成五項授權合作，總金額超97億美元，展現出多元化全球布局。石藥的出海項目覆蓋多樣，既包括GLP-1口服小分子、ADC等熱門靶點與技術，也涵蓋AI藥物發現平臺，適應癥拓展至代謝疾病、腫瘤和慢性病等重要領域。其交易結構凸顯高價值特征，如STH2086項目首付款達1.2億美元，AI平臺合作總金額逾53億美元，充分獲得國際市場的認可。
表.石藥集團2025年BD交易 | 藥研網整理
03
NewCo模式屢見不鮮
中國藥企出海模式正從單一產品授權向多元化戰略合作升級。其中，對外授權憑借輕資產、低風險優勢成為主流選擇，而以設立新公司（NewCo）為代表的深度合作模式日益普及，成為實現全球價值最大化的重要路徑。
這一轉變既得益于國內藥企研發實力的顯著提升，也離不開國際資本對中國醫藥創新潛力的高度認可。藥企通過授權合作不僅可獲可觀首付款及里程碑款項，實現研發投入快速變現，還可通過股權參與和銷售分成共享產品長期收益。這種模式既分散了研發與商業化風險，又借助合作伙伴的全球網絡推動產品高效落地。
眾多案例印證了這一趨勢：近期，恒瑞醫藥的Myosin抑制劑通過NewCo模式出海，潛在交易總額超過10.88億美元,由投資方與高管共同發起成立Braveheart Bio，并聯合推進 HRS-1893 的臨床開發與商業化進程，實現優勢互補；而荃信生物與康諾亞也分別就其臨床前及臨床階段的自免資產，以類似模式達成了總額數億美元的交易，并獲得了合作公司的顯著股權。
04
政策暖風頻吹
政策的持續賦能正為行業復蘇注入關鍵支撐。港股 18A 章節的不斷完善，以及為未盈利科技企業量身定制的上市標準，顯著改善了創新藥企的融資環境與流動性，為估值修復與長期發展提供了確定性。展望未來，創新藥行業的投資邏輯愈發清晰。
在剛剛落幕的 WCLC，中國創新藥企集中展示最新成果。百利天恒自研 EGFR×HER3 雙抗 ADC（iza-bren）作為大會口頭報告亮相，客觀緩解率（ORR）達到 100%，引發廣泛關注；恒瑞醫藥與 IDEAYA 聯合研發的 DLL3 ADC（IDE849）公布的Ⅰ期數據亦展現出成為同類首創及最佳的潛力。
即將舉行的 ESMO、ASH、SABCS 等國際會議，仍將是中國創新藥數據披露的關鍵舞臺，同時也將成為 BD 交易的重要催化劑。下半場的機遇將屬于那些擁有差異化平臺（如雙抗技術）、具備強大 BD 預期（如 PD-1 平臺延展多靶點管線）、融合前沿科技（如 AI 賦能研發）、并布局全球高端賽道（如阿爾茨海默病、GLP-1 藥物）的企業。積極的臨床數據仍是推動價值重估的核心驅動力。
歷經研發挑戰、價格壓力與政策考驗后，中國創新藥產業正展現出更強的成熟與韌性。
隨著二級市場回暖、業績高增長與出海加速，泡沫擠壓之后的創新藥，正以臨床價值和商業成果為雙翼，迎來一個更理性、更健康、也更值得期待的新起點。
參考資料
1.wind，萬聯證券研究所
2.各公司官網
原文標題 : 創新藥中場復盤：泡沫擠壓后的新起點
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