以嶺藥業：成也連花清瘟敗也連花清瘟
在2022年底的疫情管控全面放開后，以嶺藥業憑借連花清瘟的火熱，3個月內股價翻了近三倍。買藥的聲勢浩大，幾乎家家戶戶都在搶連花清瘟。出現了漲價、限購等各種驚人的現象。
但是之前有多熱，后來就有多涼。短暫的火熱過后，以嶺藥業一個月內就腰斬，然后持續陰跌至今，幾乎跌回啟動前的位置。
沒人買連花清瘟了嗎？
連花清瘟的退潮
疫情開始后，以嶺藥業的核心產品“連花清瘟膠囊/顆粒”被多次提及。關于連花清瘟對新冠的療效，一直存在質疑�；ヂ摼W上有過眾多的辯論。
當然大部分人都不是專業的，在疫情管控放開之前，大家基本是聽從專業人士的話。其中主要因為鐘南山院士認為其對新冠有療效，連花清瘟的銷售節節攀升。
而自從新冠疫情管控全面放開后，“連花清瘟膠囊/顆粒”入選了國家衛健委中醫藥治療新冠用藥方案，更加直接導致了其成為被爆買的對象。
我們可以從業績上看出點眉目，以嶺藥業在疫情三年中，是典型的疫情受益股。
2020年后，以嶺藥業在營業收入與歸母凈利潤上都出現了較大程度的增幅，2020年是近年來業績收入增長最快的一年，當年營業收入增幅達到50.76%；同期歸母凈利潤增幅達到100.95%。此后兩年還在持續增長，2021年營收規模突破100億元，2022年突破120億元。
那么疫情管制放開后，進入2023年，以嶺藥業的表現如何呢？
根據三季報，2023年前三季度以嶺藥業實現營業收入85.75億元，較上年同期增長7.91%；實現歸母凈利潤17.59億元，較上年同期增長24.35%。
看起來好像也還可以，利潤還有20%以上的增長。但是拆解2023年各季度業績來看，就不太一樣了。
以嶺的季度營收在2022年四季度達到了頂峰，而進入2023年Q1-Q3以嶺藥業在營收端呈現持續下滑的趨勢，并且營收增速也是大幅度降低。2023年第一季度營業收入為39.35億元，同比增長44.56%；第二季度收入28.56億，同比增長0.4%，環比下跌27.43%；第三季度收入為17.84億元，同比降低25.04%，環比下跌37.52%。
單季度營收連續大跌，三季度收入已經低于疫情三年任何一個季度，僅比疫情前略高。
在利潤端反應更加劇烈。2023年第一季度以嶺藥業歸母凈利潤為12.03億元，同比增長148.29%，到第二季度為4.04億元，直接同比降低28.37%，環比下降66.44%，到第三季度歸母凈利潤下降至1.53億元，同比降低了58.26%，環比繼續下跌62.17%。
這樣的營收利潤反噬，確實有點驚人。其毛利率、凈利率也持續走低，單季度毛利率跌破60%，三季度的凈利率僅有8.46%，不到兩位數。
存貨規模大概率因為市場搶購加大的生產，在一季度創下歷史新高的28.22億元，后面兩個季度則持續消化。
應收款項在2023年則是逐季遞增，并不是什么好現象。
無論從股價還是經營情況上看，2023年的以嶺藥業是在還之前的債。
13個專利中藥
以嶺藥業的核心業務是抗感冒藥與心血管藥。中成藥前2大適應癥為呼吸系統及心腦血管，合計市場規模超1500億，約占中藥整體40%，所選的賽道還是比較好的。
其中根據2023年半年報，抗感冒類藥物收入為 30.88億元，占比為 45.47%。心腦血管類藥物收入為 25.11億元，占比為 36.98%。
另外，治療2型糖尿病的津力達、腫瘤領域的養正消積膠囊、抗衰老的八子補腎膠囊等是公司其他主營業務收入的重要組成部分。
抗感冒類藥物基本就是連花清瘟，還帶一點連花清咳片。還有2款產品進入三期臨床，分別為小兒連花清感（兒童感冒）、鼻竅通（過敏性鼻炎）。
Q3沒有數據拆分，不過從整體情況預計，連花清瘟的業務占比相比中報應該會再下滑一些，整體規模和市占率可能跌回了2019年到2020年之間的水平。四季度有一波流感，或許環比數值上會好一些，但是相比2022年四季度高基數，相對數據肯定是不太行。
大概率在2024年上半年前，連花清瘟都很難再扛起增長的大旗，能穩定輸出現金流已經是不錯的情況。在經歷了新冠后，市場是否會繼續認可連花清瘟在感冒領域的作用，正好可以等待四季度的流感給出答案。畢竟連花清瘟之前確實被多次納入治感冒、抗流感指南，并起到不錯的治療效果，只是在新冠上的效果爭議較大。
但從賺錢的角度來說，至少中間大賺了一波。后面是價值回歸還是持續下坡，還要且走且看。
抗感冒類藥物的另一項連花清咳片，主要用于宣肺泄熱，化痰止咳，可以配合連花清瘟使用。連花清咳片于2020年5月獲批，同年12月即被納入國家醫保乙類目錄�？人宰鳛楹粑蟛》N，連花清咳片的潛力還是可觀的，其2022年的銷售額已經破億。
心血管類藥物方面主要貢獻來自通心絡膠囊、參松養心膠囊和芪藶強心膠囊三個中藥。它們在 2022 年公立醫療市場中成藥心血管疾病內服用藥排名中，分別排名第4名、第5名和第6名。覆蓋了心腦缺血、心律失常、心衰這三個最常見的適應癥。三款獨家心腦血管藥均已成為國家醫保甲類品種，國家基本藥物目錄品種。2023年上半年，心腦血管藥板塊同比增長10%，表現較為穩定。
從市場潛力來說， 心腦血管疾病死亡率隨年齡增長而增長，人口老齡化會帶來心腦血管潛在市場增長。
據《中國人口和就業統計年鑒》統計，據《中國心血管病報告 2018》統計，65 歲以后，腦血管死亡率大大增加，呈現指數增長態勢。城市和農村地區 65 歲以上男性的腦血管疾病死亡率均已突破 400/10 萬。
此外，以嶺還有一些潛力藥物。
比如糖尿病領域的專利新藥津力達，腫瘤領域的的養正消積膠囊，神經系統領域的解郁除煩膠囊、益腎養心安神片，抗衰老領域的八子補腎膠囊，泌尿領域的夏荔芪膠囊等，都是獨家藥。
可以說以嶺藥業的基礎較為扎實，還有比較強的創新能力。
截止2023年上半年，公司已累計獲得專利 823 項，包括發明專利 443 項，實用新型專利 23項，外觀設計專利 357 項。其中針對 13 個專利中藥共申請了專利 438項，包括國內發明專利 361項，PCT 國際發明專利 28 項，外觀設計 46 項；有效授權專利 269 項，其中國內發明專利 193 項，外國發明專利 49項，外觀設計 27 項。
13個專利中藥，一共有 8個列入國家醫保目錄，5 個列入國家基本藥物目錄。
以嶺擁有研發人員1000余人，研發費用率常年保持在 7%以上，2020 年以來獲批 3 款中藥創新藥（連花清咳片、解郁除煩膠囊、益腎養心安神片）。15個中藥新藥獲批上市，其中以嶺藥業就占3個，是同期獲批數量最多的企業。在研發人員配置、研發投入、研發成果轉化等方面成績都還不錯。
以嶺還有以自營為主的近萬人銷售隊伍來銷售這些專利藥品，基本實現對等級醫院、基層醫療機構、零售藥房及醫藥電商的全渠道覆蓋，為中藥行業頂級水平。
同時在出海方面，以嶺也做了很多布局。不過規模和利潤都比較小，屬于未來可期未來再說的部分。之前海外地區的收入在疫情期間大幅上升是因為連花清瘟的聲名遠播，現在則大幅下滑。
結語
以嶺藥業的成績還是不錯的，雖然這幾年連花清瘟的影響較大，但以嶺藥業也不是只靠連花清瘟，心血管類藥物也很突出，還有多種潛力產品接力。
對于其后續的看法，眼下較為重要的是，確認連花清瘟是否有品牌受損，但這還需要觀望。
此外，以嶺的費用率較高，導致大部分時間的凈利率都較低。近幾年因為疫情受益，銷售情況較好，連花清瘟“退熱”后，費用率水平應該還是要重新上升。
如果后續增長不足，在高成本下以嶺的賺錢效益就會減弱，那么它或許是一個有潛力的醫藥公司，但對股東來說，回報較低，在股價上就會打一定折扣。不過目前其估值已經是10年新低。
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