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導(dǎo)語(yǔ)：2023年，邁瑞醫(yī)療營(yíng)收增速首次降至15%，這是其自2017年以來(lái)營(yíng)收增速首次跌破20%。2024年第一季度，進(jìn)一步跌至12.06%。

李平 | 作者 礪石商業(yè)評(píng)論 | 出品

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營(yíng)收增速趨緩

前不久，國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械龍頭企業(yè)邁瑞醫(yī)療發(fā)布了“喜憂(yōu)參半”的2023年年報(bào)與2024年一季報(bào)。年報(bào)顯示，2023年全年，邁瑞醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入349.32億元，同比增長(zhǎng)15.04%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)115.82億元，同比增長(zhǎng)20.56%，這也是邁瑞醫(yī)療凈利潤(rùn)首次突破百億大關(guān)。

自2018年上市以來(lái)，邁瑞醫(yī)療持續(xù)保持著堪比茅臺(tái)的穩(wěn)定業(yè)績(jī)。數(shù)據(jù)顯示，2018年-2022年期間，邁瑞醫(yī)療營(yíng)收增速以及凈利潤(rùn)增速均保持著雙20%+的成績(jī)，也被投資者稱(chēng)為“醫(yī)械茅”。直到2023年，邁瑞醫(yī)療營(yíng)收增速首次降至15%，這也是公司自2017年以來(lái)營(yíng)收增速首次跌破20%。

從營(yíng)收構(gòu)成上看，邁瑞醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)共分為生命信息與支持、體外診斷以及醫(yī)學(xué)影像三部分。2023年全年，公司生命信息與支持業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入152.52億元，同比增長(zhǎng)13.81%，收入占比為43.66%；體外診斷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入124.21億元，同比增長(zhǎng)21.12%；醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約70.34億元，同比增長(zhǎng)8.82%。

不難看出，邁瑞醫(yī)療第一大業(yè)務(wù)生命信息與支持業(yè)務(wù)營(yíng)收增速不足15%，成為公司營(yíng)收降速的關(guān)鍵因素。對(duì)此，邁瑞醫(yī)療在業(yè)績(jī)溝通會(huì)上表示，2023年上半年，以ICU病房擴(kuò)容為主導(dǎo)的醫(yī)療新基建活動(dòng)對(duì)產(chǎn)線(xiàn)帶來(lái)了顯著的拉動(dòng)作用，但因8月份以來(lái)的醫(yī)療領(lǐng)域整頓行動(dòng)而導(dǎo)致的招投標(biāo)活動(dòng)推遲對(duì)該產(chǎn)線(xiàn)造成了沖擊，同時(shí)醫(yī)療專(zhuān)項(xiàng)債在第四季度發(fā)行暫緩也影響了部分醫(yī)療新基建項(xiàng)目的推進(jìn)，使得生命信息與支持產(chǎn)線(xiàn)下半年的增長(zhǎng)趨弱。

2023年7月，被稱(chēng)為“史上最強(qiáng)”的反腐風(fēng)暴席卷整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)。據(jù)中紀(jì)委國(guó)家監(jiān)委網(wǎng)站曝光，一臺(tái)直線(xiàn)加速器回扣高達(dá)1600萬(wàn)元，貪腐數(shù)額之高令人觸目驚心，這也讓邁瑞醫(yī)療所處的醫(yī)療器材行業(yè)成為重災(zāi)區(qū)。

除了生命信息與支持業(yè)務(wù)這一基本盤(pán)之外，邁瑞醫(yī)療醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)同樣受到了醫(yī)療反腐政策的沖擊，其營(yíng)收增速僅為8.82%，增速在三大細(xì)分板塊中最低。對(duì)此，邁瑞醫(yī)療在業(yè)績(jī)溝通會(huì)中認(rèn)為，去年8月開(kāi)始的醫(yī)療領(lǐng)域整頓行動(dòng)使得超聲的招投標(biāo)活動(dòng)也出現(xiàn)了推遲，導(dǎo)致醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線(xiàn)下半年的增長(zhǎng)放緩。國(guó)際市場(chǎng)方面，公司中低端超聲采購(gòu)需求的景氣度持續(xù)受到整體宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境低迷的沖擊。

相比而言，邁瑞醫(yī)療的體外診斷業(yè)務(wù)并未受到外部環(huán)境的影響，其營(yíng)收增速仍保持在20%+的水平，這也是該業(yè)務(wù)連續(xù)第三年保持在20%以上的增長(zhǎng)。從營(yíng)收占比來(lái)看，2023年體外診斷在邁瑞醫(yī)療總營(yíng)收中的占比達(dá)到35.56%，已經(jīng)成為推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的第二曲線(xiàn)。

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凈利潤(rùn)破百億

盡管公司營(yíng)收增速出現(xiàn)了一定放緩，邁瑞醫(yī)療凈利潤(rùn)增速仍然保持在20%以上的水平，這主要得益于公司毛利率的提升。年報(bào)顯示，2023年全年，邁瑞醫(yī)療銷(xiāo)售毛利率為66.16%，較上一年提升2.03個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下近5年以來(lái)新高，保證了公司利潤(rùn)端的平穩(wěn)增長(zhǎng)。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，邁瑞醫(yī)療生命信息與支持類(lèi)產(chǎn)品毛利率為66.78%，同比提升0.45個(gè)百分點(diǎn)；體外診斷產(chǎn)品毛利率為64.3%，同比提升3.95個(gè)百分點(diǎn)；醫(yī)學(xué)影像類(lèi)產(chǎn)品毛利率為69.1%，同比提升2.7個(gè)百分點(diǎn)。

不難看出，邁瑞醫(yī)療三大業(yè)務(wù)毛利率均實(shí)現(xiàn)了同比提升。對(duì)此，邁瑞醫(yī)療在業(yè)績(jī)溝通會(huì)中表示，公司體外診斷產(chǎn)線(xiàn)毛利率提升主要得益于去年國(guó)內(nèi)常規(guī)診療量同比2022年有顯著復(fù)蘇，因此使得試劑收入占比有所提升；醫(yī)學(xué)影像方面，雖然國(guó)內(nèi)超聲常規(guī)采購(gòu)去年下半年出現(xiàn)了放緩，但高端型號(hào)海內(nèi)外均表現(xiàn)亮眼，因此推動(dòng)醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線(xiàn)毛利率提升。

自2019年以來(lái)，集采政策成為一把懸在醫(yī)療器械生產(chǎn)企業(yè)頭上的達(dá)摩克利斯之劍。但從邁瑞醫(yī)療的毛利率走勢(shì)來(lái)看，公司整體的盈利能力并未真正受到集采政策的沖擊。數(shù)據(jù)顯示，2019年-2023年，邁瑞醫(yī)療毛利率始終維持在65%上下，2023年度66.16%的毛利率則為近五年最高水平。

實(shí)際上，醫(yī)療行業(yè)一直存在著“藥不如械”的說(shuō)法。一方面，從研發(fā)難度上講，創(chuàng)新藥研發(fā)無(wú)論是耗時(shí)還是資金投入都超越大部分醫(yī)療器械。另一方面，醫(yī)療器械轉(zhuǎn)換成本很高，醫(yī)藥產(chǎn)品則很容易受到顛覆性藥品的沖擊。此外，醫(yī)療器械產(chǎn)品需要標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)模化生產(chǎn)，具有一定的規(guī)模效應(yīng)。因此，醫(yī)療器械生產(chǎn)企業(yè)一旦確立市場(chǎng)地位，就比較容易保持著長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

與2023年年報(bào)同日發(fā)布的一季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年1-3月，邁瑞醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入93.73億元，同比增長(zhǎng)12.06%，繼續(xù)跌破20%；歸母凈利潤(rùn)為31.60億元，同比增長(zhǎng)22.90%。相比2023年度業(yè)績(jī)，邁瑞醫(yī)療營(yíng)收增速出現(xiàn)了進(jìn)一步放緩，凈利潤(rùn)則依舊保持了20%+的增長(zhǎng)。

但從長(zhǎng)期來(lái)看，一家公司的收入增長(zhǎng)遠(yuǎn)比利潤(rùn)增長(zhǎng)更可靠，因?yàn)槔麧?rùn)增長(zhǎng)相對(duì)容易調(diào)節(jié)，而收入增長(zhǎng)才是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的根本之源。因此，盡管邁瑞醫(yī)療利潤(rùn)端保持了穩(wěn)定的增長(zhǎng)，不少投資者仍對(duì)公司營(yíng)收增速的不斷下滑表示擔(dān)憂(yōu)。

在邁瑞醫(yī)療看來(lái)，公司一季度營(yíng)收增速的下滑主要與去年的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的高基數(shù)有關(guān)。尤其是在新冠疫情的影響下，去年一季度國(guó)內(nèi)ICU緊急采購(gòu)需求量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他常規(guī)采購(gòu)需求量，導(dǎo)致今年一季度國(guó)內(nèi)市場(chǎng)整體在高基數(shù)的情況下僅實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。

邁瑞醫(yī)療在業(yè)績(jī)溝通會(huì)上表示，今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)醫(yī)療領(lǐng)域整頓行動(dòng)逐漸進(jìn)入常態(tài)化，國(guó)內(nèi)公立醫(yī)院的招投標(biāo)活動(dòng)今年預(yù)計(jì)下半年將好于上半年。同時(shí)，醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目預(yù)計(jì)下半年開(kāi)始也會(huì)有所貢獻(xiàn)。因此，公司對(duì)于完成全年的增長(zhǎng)目標(biāo)依然充滿(mǎn)信心。

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海外并購(gòu)加速

盡管?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)需求較為低迷，邁瑞醫(yī)療海外市場(chǎng)表現(xiàn)尚可。今年第一季度，邁瑞醫(yī)療國(guó)際市場(chǎng)增長(zhǎng)近30%，其中發(fā)展中國(guó)家增長(zhǎng)超過(guò)了30%，國(guó)際三大產(chǎn)線(xiàn)均實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。

自從2008年以來(lái)，邁瑞醫(yī)療就開(kāi)啟了全球并購(gòu)之路。通過(guò)收購(gòu)美國(guó)Datascope生命信息與支持業(yè)務(wù)、瑞典呼吸氣體監(jiān)測(cè)領(lǐng)域知名品牌ARTEMA等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，邁瑞醫(yī)療不僅拓展了海外生命監(jiān)護(hù)業(yè)務(wù)市場(chǎng)，同時(shí)也獲得了相應(yīng)關(guān)鍵技術(shù)。

2018年以來(lái)，邁瑞醫(yī)療在登陸A股之后明顯加快了海外市場(chǎng)的擴(kuò)張。2020年，邁瑞醫(yī)療在全球市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了超過(guò)700家高端空白醫(yī)院的突破，海外營(yíng)收占比達(dá)到47%，但是其已布局的二十多個(gè)產(chǎn)品在全球整體可及市場(chǎng)中的市占率仍然只有個(gè)位數(shù)。為此，邁瑞醫(yī)療提出了將海外業(yè)務(wù)收入比重提升至70%的目標(biāo)。

2021年，邁瑞醫(yī)療收購(gòu)了全球知名的IVD原材料領(lǐng)域公司海肽（HyTest）生物，實(shí)現(xiàn)了在IVD原材料領(lǐng)域核心技術(shù)的自主可控，并在體外診斷業(yè)務(wù)領(lǐng)域基于收購(gòu)技術(shù)開(kāi)啟了新項(xiàng)目的研發(fā)和成果轉(zhuǎn)化。

2023年11月30日，邁瑞醫(yī)療完成了以現(xiàn)金形式收購(gòu)德國(guó)DiaSys Diagnostic Systems GmbH（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“DiaSys”或者“德賽診斷”）75%股權(quán)的交易，DiaSys正式成為邁瑞的控股子公司。資料顯示，DiaSys成立于1991年，總部位于德國(guó)Holzheim。作為全球知名體外診斷品牌，DiaSys在生化試劑、質(zhì)控品和校準(zhǔn)品領(lǐng)域已經(jīng)深耕30余年，并在歐洲、亞太和拉美地區(qū)擁有生產(chǎn)基地。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023年全年，邁瑞醫(yī)療海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入135.50億元，同比增長(zhǎng)15.83%。其中，發(fā)展中國(guó)家全年增速超過(guò)了20%，墨西哥、巴西、印尼、土耳其等國(guó)家均實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)。北美市場(chǎng)在2022年高增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上繼續(xù)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長(zhǎng)，兩年的復(fù)合增速達(dá)到了18%。

銀河證券最新研報(bào)認(rèn)為，從美敦力、雅培等國(guó)際龍頭醫(yī)械公司成長(zhǎng)經(jīng)歷可以看出，全球器械巨頭的成長(zhǎng)均離不開(kāi)技術(shù)創(chuàng)新與戰(zhàn)略并購(gòu)，同時(shí)積極擴(kuò)大全球銷(xiāo)售和渠道網(wǎng)絡(luò)，最終實(shí)現(xiàn)品牌影響力的強(qiáng)化以及全球市占率的持續(xù)提升。邁瑞醫(yī)療歷次并購(gòu)思路切合自身戰(zhàn)略發(fā)展方向，這與全球行業(yè)龍頭既往發(fā)展經(jīng)驗(yàn)存在一定共性，未來(lái)仍有很大成長(zhǎng)空間。

不過(guò)，持續(xù)的外延式收購(gòu)也讓邁瑞醫(yī)療面臨到一定商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。截止2023年末，邁瑞醫(yī)療賬目商譽(yù)已經(jīng)達(dá)到50.62億元，較2020年同期增長(zhǎng)了3.6倍，商譽(yù)減值壓力不容小覷。

另外，由于中國(guó)醫(yī)療器械企業(yè)近年來(lái)都在積極拓展海外市場(chǎng)，政策風(fēng)險(xiǎn)也為邁瑞醫(yī)療拓展海外市場(chǎng)增加了新的不確定性。根據(jù)媒體報(bào)道，歐盟已經(jīng)針對(duì)中國(guó)醫(yī)療器械啟動(dòng)調(diào)查，其中提到了對(duì)中國(guó)醫(yī)療器械參與歐盟采購(gòu)調(diào)用國(guó)際采購(gòu)工具（IPI），其中招標(biāo)采購(gòu)金額在500萬(wàn)歐元以上的貨物和服務(wù)將受到一定影響。

針對(duì)這一問(wèn)題，邁瑞醫(yī)療在業(yè)績(jī)溝通會(huì)中坦陳，千變?nèi)f化的國(guó)際環(huán)境可能是公司長(zhǎng)期要面臨的發(fā)展趨勢(shì)，邁瑞有底氣、也有能力做好國(guó)際化業(yè)務(wù)。首先，醫(yī)療提質(zhì)增效和控費(fèi)降本是全球絕大部分政府和醫(yī)療機(jī)構(gòu)都渴望實(shí)現(xiàn)的，中國(guó)強(qiáng)大的工程化能力所帶來(lái)的質(zhì)量和成本優(yōu)勢(shì)未來(lái)長(zhǎng)期存在。其次，經(jīng)過(guò)二十多年的海外業(yè)務(wù)發(fā)展，邁瑞已經(jīng)培養(yǎng)起了一套相對(duì)成熟的組織能力。通過(guò)結(jié)合內(nèi)外部的方式，公司預(yù)計(jì)今年底之前有至少10個(gè)海外本地化生產(chǎn)將啟動(dòng)，這對(duì)于加快邁瑞在海外公立市場(chǎng)和中大樣本量客戶(hù)突破上有著重要意義。

根據(jù)最新數(shù)據(jù)，2022年，邁瑞醫(yī)療在全球醫(yī)療器械企業(yè)中排名27位，較2021年上升4位，較2020年的第36位上升9位。有理由相信，作為國(guó)內(nèi)產(chǎn)品最全、銷(xiāo)售實(shí)力最強(qiáng)的醫(yī)療器械龍頭企業(yè)，邁瑞醫(yī)療進(jìn)入全球前20醫(yī)療器械榜單只是時(shí)間問(wèn)題，甚至可以向全球前10、甚至更高的行業(yè)地位發(fā)起沖擊。

前途是光明的，但道路注定是曲折的。

       原文標(biāo)題 : 利潤(rùn)破百億，營(yíng)收增速持續(xù)下跌，邁瑞醫(yī)療“喜憂(yōu)參半”