業績股價雙壓 華熙生物迎戰新常態
變是唯一的不變
作者：可樂
編輯：張戈
風品：陳晨
來源：銠財——銠財研究院
《愛麗絲鏡中奇遇記》中，紅皇后對愛麗絲說：“在這個國度中，你必須不停地奔跑，才能保持在原地。”
物競天擇、適者生存。“紅皇后假說”還原到商業社會同樣適用、甚至更強烈。企業只有不停奔跑，不懈攀登，才能跟上市場、黏住用戶。
2024年5月6日，21世紀經濟新聞援引無錫日報報道，江南大學未來食品科學中心合成生物創新團隊利用合成生物學技術，借助微生物發酵生產普通分子量的透明質酸，將成本從每公斤幾萬元降至幾百元，實現了透明質酸大產量推廣應用，使我國成為首個有能力生產全部類型透明質酸的國家。
一石激起千層浪。放眼A股，多家企業靠著透明質酸起家并書寫造富神話，華熙生物、愛美客、昊海生科被譽“玻尿酸三巨頭”。上述透明質酸成本的降價，無疑會給行業帶來沖擊，有觀點甚至認為格局或將面臨再次洗牌。
不禁疑問，“大哥”華熙生物能扛得住嗎？
01
“掉隊”三巨頭？
發問并不突兀。2021年貝泰妮上市后，股價曾在短短半年內漲幅4倍，A股“醫美三劍客”總市值超4300億。
然世間之事往往盛極而衰，當年7月后泡沫開始戳破，截止2024年5月27日，愛美客股價209.2元，較高點縮水近六成，市值632.7億元；貝泰妮股價54.77元，市值232億元，較高點累縮超8成，華熙生物股價59.9元，同樣較高點縮水8成，市值不足290億元。
聚焦華熙生物，猛烈下墜與業績頹態不無關系。
自2019年11月上市以來，公司業績一定保持高增。據choice，2019年-2022年營收18.86億元、26.33億元、49.48億元、63.59億元，對應增速49.28%、39.63%、87.93%、28.53%；歸母凈利5.856億元、6.458億元、7.823億元、9.079億元，對應增速38.16%、10.29%、21.13%、24.11%。
股價是業績晴雨表，股價從發行價的47.79元漲至2021年7月的最高點313.48元，累計增幅高達556%，市值一度超1500億元。盡管此后有所下跌，2022年內依然保持在百元以上。
值得一提的是，華熙生物的董事長趙燕曾因在股價上漲期間，被質疑涉嫌強迫員工以低于市場價格出售股份。據北京青年報青瞳視角報道，有員工稱，2020年7月，趙燕要求持有華熙生物股票的早期員工把股份以每股90元的價格賣給華熙國際（由趙燕控股并擔任董事長）。對不愿意出售股份員工，需在股份解禁日（2020年11月6日）后離開公司。即使選擇離職，其所持股份解禁后也不會得到GP幫助減持。如選擇不離職，將被免去職務并待崗，期間只能獲1540元基本生活費。這一行為使得趙燕被員工舉報到了證監會山東局。
消息一經發布，立刻引發廣泛討論。好在后有員工出來澄清稱不存在強制情況，華熙國際提出三種方案：一是以90.65元/股的價格收購股份；二是對不愿意出售股份的員工，可以選擇在五年內逐漸減持股份，由公司統一操作；三是員工可自行決定股份的買賣時機。
孰是孰非，不做評價，留給時間作答。能夠肯定的是，至少從目前股價看，無論強制與否，被低價收購的員工似乎還要感謝趙燕接盤。畢竟2021年8月以來，公司股價持續震蕩下跌，2024年2月觸及低點50.22元，較最高點累跌83.98%。即便后續有可喜反彈，最新不足60元的股價仍較上述90.65元收購價累縮三成。
追其原因，2023年的業績變臉不得不提：營收60.76億元，同比下滑4.45%；歸母凈利5.926億元，同比下滑38.97%。反觀同期愛美客，營收28.69億元，同比增長47.99%；歸母凈利18.58億元，同比增長47.08%；昊海生科營收26.54億元，同比增長24.59%；歸母凈利潤4.161億元，同比增長130.58%。
也就是說，2023年華熙生物不僅收獲了上市以來最差成績單，還是三巨頭中唯一負增者。以至輿論質疑，不是玻尿酸大環境不行了，是華熙生物不行了？
好在2024Q1重回增長：營收13.61億元，同比增長4.24%，歸母凈利2.43億元，同比增長21.39%、環比增長211.39%、扣非凈利環比增長302.01%。
但深入審視，并非無懈可擊。如營收環比減少26.64%。同時，盈利改善也有降本縮費考量，期間費用同比減少近8000萬。群益證券研報表示，公司利潤顯著改善，一方面去年同期基期較低，另一方面成本費用優化。
放眼行業，同期，愛美客營收同比增長28.24%至8.081億元，歸母凈利增長27.38%至5.274億元；昊海生科營收增長5.68%至6.46億元，歸母凈利增長20.16%至9754萬元。華熙生物成長性仍然遜色一些。
02
第一主業神勇不再
新曲線路漫漫
魯迅先生曾言“人類的悲歡并不相通”，同樣企業悲歡也各異。
眾所周知，華熙生物早在2007年就已是全球透明質酸規模最大的廠商。不過2019年以前，B端原料業務始終為第一大收入來源。據招股書，2016年-2017年原料產品比重均在50%以上，分別為63%、62.44%。
轉折點發生在2018年，這一年公司旗下品牌潤百顏與故宮聯合推出玻尿酸口紅，并迅速爆火。董事長趙燕不止一次強調，“華熙生物不是一家醫美公司，而是一家生物科技公司、生物材料公司”。
2018年，公司功能性護膚品從2016年的6385.8萬元增至2.9億元，比重從8.79%攀至23.04%，原料比重則降至51.7%。2019年-2022年，功能性護膚品繼續攀升，分別營收6.35億元、13.46億元、33.19億元、46.07億元，比重33.64%、51.13%、67.09%、72.45%，反超原料產品躋身第一大收入來源。
考量在于，據方正證券研報顯示，玻尿酸產品供給端紅利期已經結束，出現供過于求。盡管行業預計將會持續增長，品牌在增長過程中遭遇挑戰卻顯著增加。此外，同屬華熙生物體系的福瑞達，近年來積極拓展護膚品牌，推出多款受歡迎產品，如頤蓮和璦爾博士等，進而侵占市場份額。
以2023年為例，華熙生物三大主營業務中，原料產品營收同比增長15.22%至11.29億元；醫療終端產品增長58.95%至10.9億元，功能性護膚品則同比減少18.45%至37.57億元，成為拖累整體業績的“罪魁禍首”。
值得一提的是，2023年，華熙生物資產減值損失達0.54億元。遠高于上年的0.15億元。主要由存貨跌價及合同履約成本、長期股權投資的減值導致，分別讓公司損失0.34億元、0.2億元。
2022年，華熙生物存貨達11.62億元、同比增長63.8%，存貨周轉天數230.12天。2023年雖存貨微降至11.35億元，存貨周轉天數卻達254.96天，據新浪財經，在中國17家美妝護膚上市公司中排到第二。
反觀愛美客，則持續深耕B端醫療器械。2009年，推出國內首個自有品牌的玻尿酸注射產品“逸美”。此后全面投身醫療美容領域，接連推出“寶尼達”、“愛芙萊”、“嗨體”等多款產品。
2023年，愛美客溶液類注射產品同比增長29.22%至16.71億元，凝膠類注射產品同比增長81.43%至11.58億元。
兩廂對比，華熙生物該有什么反思或許一目了然。BC端通吃、展現活力張力是好的，然也不能高估了零售端的品牌力。從幕后走向前臺絕非想象的那么容易，是回歸初心深耕玻尿酸原料，還是繼續勇闖接近飽和的零售市場，華熙生物需要好好想一想。
當然，趙燕沒有坐以待斃，將目光聚集到了合成生物，2023年報稱“合成生物技術國際創新產業基地”已落戶北京大興并投入使用。
的確，這是一門好生意。據國際調研機構Reportlinker統計，2022年合成生物學全球市場規模131.10億美元，同比增長30.20%。預計2021-2026年復合年增長率可達27.27%，2026年約至336.30億美元。
問題在于，大市場更強競爭，新曲線孵化向來不是輕松話題。個中的專業度、特色化等高門檻要求，常讓企業在實操中不乏變數、試錯交學費可能。
往期看，華熙生物曾與韓國公司Medytox耗時7年布局肉毒素，最終遺憾折戟。
即便這次能成功，從布局到落地需要時間市場沉淀，短時內或難快速改善頹靡業績。另一廂，透明質酸成本下降對市場沖擊多少尚未可知，可隨著使用門檻降低，含有該成分的化妝品品牌和產品量可能上升，競爭預計將更激烈。
03
大V是與非
冰凍三尺非一日之寒。
回望C端發力過程，借助各大平臺KOL、大主播觸及終端消費者不可不提。以華熙生物功能性護膚品“夸迪”為例，據新浪財經，2020年3月，該品牌首次出現在李佳琦直播間，依靠后者強大粉絲影響力銷量一路攀升，七八個月銷售反超多個一線品牌，當年夸迪營收增超500%至3.91億元。當年財報也坦言“夸迪品牌和頭部主播李佳琦進行了深度合作，通過李佳琦的推廣和推薦，快速積累粉絲，提升品牌形象。”
再如“潤百顏”。據《財經》雜志，趙燕曾表示，2019年起潤百顏和薇婭合作，后者在潤百顏整體銷售占比一度高達40%。
銷售費用自然水漲船高，據choice數據，2018年-2021年分別為2.837億元、5.214億元、10.99億元、24.36億元，對應增速126.14%、83.74%、110.84%、121.62%，費用率22.46%、27.65%、41.74%、49.23%，很大程度擠壓了利潤空間。
反觀愛美客，同期銷售費為6241萬元、7717萬元、7095萬元、1.565億元，費用率為19.44%、13.84%、10%、10.8%，均遠低于華熙生物。
行業分析師王婷妍表示，銷售費雖能一時快拉業績，卻并非萬能藥，過多依賴還可能產生邊際效應、雙刃效應，一旦控制駕馭不好容易出現反噬。
往期看，華熙生物曾有營銷“翻車”。如據紅星資本局，2021年10月，一微博大V發布潤百顏推廣視頻，潤百顏在轉發該視頻時，調侃稱“護膚產品能讓土狗變‘水狗’”，最終遭網友抵制。
好在，償到甜頭后，華熙生物也逐步孵化出自己的達人矩陣。據界面娛樂資本論，粉絲忠誠度高、帶貨成績好的如夸迪品牌主理人枝繁繁，曾2022年雙十一錄得單場GMV破億的成績。在一次公開演講中，枝繁繁透露“現在GMV快接近3個億，品牌也不用付出我的傭金，所以利潤率還不錯。”
2022年-2023年，華熙生物銷售費30.49億元、28.42億元，對應增速25.17%、-6.79%，費用率分別降至47.95%、46.77%。
問題在于，多數粉絲忠誠的前提是達人個人而非品牌，前者一旦發生變動將對品牌造成損傷。2024年初，枝繁繁從夸迪離職，帶走不少粉絲的同時也帶走了華熙生物一個重要品宣銷售渠道。
而與華熙生物“師出同門”的福瑞達，主要依靠品牌店鋪自播。據娛樂資本論，2023年福瑞達旗下品牌頤蓮自播銷售額同比增長129.38%，2024年3月還參與阿里官方“直播領跑計劃”，實現直播間場館3倍增長。
2023年，福瑞達化妝品業務后來者居上，同比增長22.71%至24.16億元，其中，頤蓮品牌收入8.57億元，同比增長20.35%；璦爾博士收入 13.48 億元，同比增長 27.33%。
巴菲特說：“關注長期的人，比關注短期的人有巨大的競爭優勢。”相較愛美客、福瑞達，華熙生物長期規劃的意識及能力是否還有提升空間呢？
04
迎戰新常態 貴在高質高效
當然，龍頭畢竟是龍頭。穿過痛點阻點，華熙生物也有居安思危、主動進化，努力擺脫舊路徑依賴的一面。
如推動公司全面管理變革，積極落地“數字化轉型、組織能力提升、合規經營、安全運營和降本增效”五大戰略任務。同時升級組織架構，完善人才活水機制、加強合規管理體系建設等。
聚焦產品業務，原料業務有回暖喜增。透明質酸鋅、納諾 HA、微真、油分散透明質酸鈉、乙酰殼糖胺、γ-氨基丁酸等產品顯著增長。醫藥級原料方面，公司無菌級 HA 生產線已完成試產，新增用于修護和潤滑產品的醫療器械級 Hyatrue®透明質酸鈉，有望鞏固公司在 HA 高端市場的領先地位；化妝品級原料方面，報告期內完成 1 項化妝品新原料備案；食品級原料方面，推出速溶 HA，豐富產品矩陣。
醫療終端業務，通過微交聯潤致娃娃針、潤致填充劑 2 號、3 號、5 號等多款產品構建完整產品體系。國內，新增覆蓋超3500家機構；國外，填充劑產品在歐盟、俄羅斯、泰國、秘魯等國和地區成功注冊，醫美品牌國際化進程穩步推進，目前產品已銷往歐洲、俄語區、中東區、美洲等 15 個國家和地區。
功能性護膚品業務，繼續強化品牌心智占領。如潤百顏品牌升級品牌定位，提出“玻尿酸科技修護美學”，并以“修護”作為核心功效，將前沿醫學、生物技術應用至功能性護膚品領域，提升產品的功效維度與功能強度。肌活則深耕油皮護膚的細分場景，不斷豐富品牌內涵，將“控油”場景拓展至“膚色改善、油痘肌”等油皮護理場景。2023年肌活品牌入選“中國 500 最具價值品牌榜”及“品牌強國工程”。
......
聚焦2024年，華熙生物對各板塊進行了詳細規劃。如原料板塊，將重點關注新業務領域和海外市場的拓展，不斷強化多領域產品和應用研究的自主創新；醫美業務方面，將堅持產品家族化組合應用，通過面部年輕化分層抗衰方案，滿足消費者的效果需求；醫藥業務方面，深耕骨科市場，積極研發引入三類醫療器械及藥品，并聚焦合成生物學，堅持生物科技公司和生物材料公司的整體定位。
顯然，華熙生物懷揣著成長信心，種種進擊動作透出發展活力，不缺業績股價修復的備手。
考量在于，從愿景到現實往往有一條待越鴻溝。想要順意如愿，專業性、特色化是題眼。2018年-2023年華熙生物研發費分別為5287萬元、9389萬元、1.412億元、2.843億元、3.882億元、4.463億元，對應增速105.56%、77.59%、50.35%、101.43%、36.52%、14.98%，費用率從4.19%提至7.35%值得肯定，但較銷售費仍有數倍的差距。
另一廂，醫美業強監管、提質量已是大勢所向。2023年，市場監管局等11部門聯合印發的《關于進一步加強醫療美容行業監管工作的指導意見》指出，國內非法從事醫療美容服務的機構數量為正規機構的6倍以上，非法醫美場所90%以上的醫美設備為假貨，市面流通的注射類針劑，正品率僅約33.3%。
在此背景下，告別一味流量為王、速度概念為王的野蠻生長，產品力、安全性、特色創新度成為企業間競爭的新常態。2023年，愛美客研發費同比增長44.49%、敷爾佳增長112.88%、巨子生物增長70.5%，貝泰妮增長17.32%。相比之下，華熙生物14.95%的增長率著實不算夠看。
無論主業聚焦、主業精進，還是新業務孵化、新曲線培育，既蘊含著增長潛力、變現機遇，也帶來更高投入、更多競品，更嚴格的專業特色、品質控制與風險管理。如烹小鮮如履薄冰，需要更高效的精變、準變、力變。
變是唯一的不變。如何適應新常態、迎戰新常態，趙燕、華熙生物仍有一道嚴肅考題。
本文為銠財原創
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