藥明生物“業績預期下調”是與非 股價提振VS苦練內功
樂觀者前行
作者：陳晚鄰
編輯：李明達
風品：南辭 明湘
來源：首財——首條財經研究院
看預期下菜碟，是資本常態，最怕“狼來了”的故事。
12月4日，藥明生物發布《業務更新》：由于新冠收入快速降低，疊加兩大業務收入減少，今年業績將不及預期。
當日，藥明生物開盤即暴跌23.79%、與交易所緊急溝通后，10點49分成功臨時停牌，報收33.15港元/股，市值縮水超400億港元。
12月6日，藥明生物發布回購公告，獲準購回最多 4.24841176億股股份，擬以不超6億美元（約人民幣43億元）的總價回購上述股份。
真金白銀投入難能可貴，只是這就能挽回投資者信心了嗎？6日股價上漲1.15%、收于30.7港元。之后三個交易日收跌，截止12月12日收于28.6港元，市值1217億港元。
市場在躊躇什么呢？
1
預期突變、早有苗頭
遲到的“真心話”？
并非一家之痛。放眼CXO板塊，正從過去幾年15%的增長，進入到未來2年個位數增長階段。
12月4日，“悲觀”預期幾近帶崩了板塊情緒。CXO概念股集體跳水：藥明康德跌8.8%、凱萊英跌10.91%、康龍化成跌14.49%，金斯瑞、昭衍新藥跌超6%，維亞生物跌超4%。
市場憂慮不是沒有原因。在生物醫藥業，“藥明系”江湖地位頗高，藥明生物，藥明巨諾，藥明合聯，藥明康德，隨便拎一個出來都可謂赫赫威名。
聚焦藥明生物，業務覆蓋了生物藥從概念到商業化生產的全過程。在中國、美國、愛爾蘭、德國和新加坡擁有超過12000名員工。截至2023年6月底，幫助客戶研發和生產的綜合項目高達621個，其中包括22個商業化生產項目，是國內CXO行業龍頭之一。
近年來，企業業績強增有目共睹。CEO陳智勝曾向媒體表示，藥明生物過去10年平均收入增長60%以上，利潤增長80%以上，在行業是個奇跡。
而針對CXO板塊增速放慢，陳智勝曾表示“現在，藥明生物還是會有非常好的增長，在CXO行業中依舊有兩三倍的增速。至于CXO板塊大部分公司增速都在放慢，甚至是負增長，主要是周期性調整的市場反應所呈現的結果。”
或基于這份自信，藥明生物定下了高業績目標，從而讓當下的“服軟”更加扎眼：將今年收入增速從30%下調至10%，其中非新冠業務增速指引從60%下調至36%。
公司藥物開發業務端收入增速低于預期，主要原因為：在下行周期中公司2023年目標新增120個項目過于激進；生物技術融資放緩導致新增項目減少：比去年減少40個新項目，這意味著減少約3億美元收入。
業績預期下調，主要源自于藥物開發（D端）、生產（M端）的收入下降，而藥物發現（R端）、藥明合聯（XDC）/藥明海德（疫苗）符合預期。
D端方面，由于生物技術融資放緩導致新增項目比去年減少40個新項目（意味著減少約3億美元的收入），藥明生物認為“在下行周期中公司2023年目標新增120個項目顯然過于激進”；M端方面，由于監管機構批準滯后，今年下半年3個來自大藥企的重磅藥延期，影響約1億美元收入。
簡言之，開發與生產收入下降，導致預期下滑。
問題是，藥明生物現在才認清事實、向投資者坦陳，“真心話”算不算晚？
畢竟，新項目頹勢早在2023上半年就現端倪。據國際金融報，2023年6月，在藥明生物召開投資者開放日后，就有消息傳出截至5月底，藥明生物共有25個新簽項目，遠低于去年同期的47個。
拉長時間線，2022年就有苗頭，2020年至2022年，藥明生物新增項目量為103個、156個、120個。
業內人士指出，CXO業的營收都是項目制，“今天的業績往往源于幾年前的訂單”。
據經濟觀察報，2023年10月底的媒體溝通會上，陳智勝曾表態“年初制定的新增120個項目的目標沒有變”。僅一個多月就突然話風突變，自然令人難接受。
為什么這么晚才公布？2023年11月17日，藥明生物曾控股60%的藥明合聯在港交所主板上市，發行價20.6港元每股。
對此分拆上市，雖有利兩企業務更加專業聚焦，一些輿論仍質疑藥明生物把優質資源分離、攤薄了成長空間。是否早預判到業績不及預期會對資本面帶來沖擊，便提前分拆融資“緩沖”，同時借時機“保護”新股股價？
孰是孰非，仁者見仁不做評價。截止12月12日，藥明合聯報收29.10港元，雖相比12月1日的32.9港元有所下滑，依然較發行價累漲超40%。
2
減持、增持 愛惜信任羽毛
梳理互動平臺，不乏吐槽質疑聲。甚至回購也被一些股民懷疑企業在有意“唱空”，然后低價買入。
客觀而言，上述言語或有偏頗片面，不乏個人色彩，但也折射了一定市場情緒，如何挽回投資者信任是一個嚴肅考題。
往期看，“藥明系”屬于資本市場的老玩家。
除了2015年新三板上市，2019年又退市的藥明康德子公司合全藥業，藥明系目前共有4家上市公司。藥明生物2017年6月完成港股上市；2018年，藥明康德A+H股上市；2020年專攻細胞療法的藥明巨諾港股上市；2023年11月，擁有超百個ADC綜合項目的藥明合聯從藥明生物中分拆上市。
頻頻資本動作，成為“藥明系”快速擴張的重要驅動力，也讓企業、當家人李革、大股東等收獲頗豐。
以藥明康德為例，截至12月6日，公司2023年已累計減持套現超110億元。并且，藥明康德8月9日發布公告，股東Summer Bloom Investments(I)Pte.Ltd.減持計劃目前尚未完成，該股東將通過集中競價和/或大宗交易方式減持A股股份，減持合計不超2968.45萬股。截至11月29日，該計劃完成近半。
據國際金融報梳理，2021年1月至2023年12月6日，藥明康德股東已套現182.32億元。僅2022年6月10日至2023年8月，李革及其一致行動人就累計進行三次減持，套現約98億元。
聚焦此次業績預測下調，藥明生物CEO陳智勝，另一身份是藥明合聯董事會主席。據銀柿財經梳理，據港交所披露易信息，陳智勝11月17日以50.3274港元/股的平均價完成了12.0118萬股藥明生物股份的出售，同日以27.8814港元/股均價買入34萬股藥明合聯股份。
此外，藥明生物執行董事、首席技術官周偉昌也在11月17日完成出售藥明生物股份，出售量3.6041萬股，出售均價50.3274港元/股。
3
凈利首次下滑、營收增速新低
“今年是藥明生物歷史上最難的一年，我們從來沒有經歷過這種寒冬。”12月4日，陳智勝在業績交流會上感嘆，“我們低估了行業對我們的影響，我們真的學到了教訓。”
眼見股價大跌，藥明生物也急于穩住信心。12月4日深夜公告稱，集團業務營運及財務狀況維持強勁勢頭，且其業務營運及財務狀況并未發生重大不利變動。
盡管生物技術融資放緩導致生物技術行業呈個位數年增長率，且其COVID-19相關項目的收入下降及幾個重磅藥的生產延期，導致2023年目標收入增長低于預期，但公司仍對未來前景保持樂觀，2023年實現整體收入約10%增長，并將繼續投資提升能力及產能，以在2024年及2025年保持強勁的毛利率及增長率。
字斟句酌，發展信心依然很足。不過從上述股價走勢看，外界仍不乏疑慮。
打鐵還需自身硬。想要真正挽回投資者信任，基本面無疑是關鍵因素。2023上半年，藥明生物營收同比增長17.8%，達到84.9億元，凈利23.38億元，下降10.18%。凈利下滑，為上市以來首次；營收增速也創下上市以來新低。
2017年至2022年，藥明生物營收增速為63.68%、56.56%、57.18%、40.88%、83.35%、48.38%，同期歸母凈利增速為79.05%、149.61%、60.77%、66.59%、100.63%、30.45%。
可見，2022年就已有拐點苗頭，也意味著若上述預期下調成真，2023年企業營收增速將創新低。
所為何故呢？
據中新經緯，2022年2月，藥明生物被美國商務部列入“未經核實名單(UVL)”。彼時陳智勝曾表示，被列清單的影響可控。不過外界仍有疑慮，畢竟企業部分營收離不開美國，直到當年10月該事件才基本解決。
從毛利率看，從2017年的40.8%不斷抬升至2021年46.93%，2022年則降至44.04%。
2023上半年僅為41.93%，較2022年同期的47.36%，大降5.43個百分點。
細分產品面，藥明生物業務收入70%以上在海外。業績增速放緩、預期下調或和三星生物搶單有關。
據E藥經理人不完全統計，三星生物今年與輝瑞、諾華、BMS、羅氏、禮來、GSK等藥企達成生產擴大合作，交易金額累計超24億美元。
興華基金的基金經理黃兵認為，盡管藥明生物在過去10年達到行業三到四倍增速，但未來增速預期性的回落將在一定程度上影響其估值水平。此外，由于受到地緣政治等因素影響，部分訂單可能流向競爭對手，這也造成對其競爭力的影響。
也是12月4日，交銀國際下調藥明生物評級為中性，中泰國際除了中性評級、還下調了目標價（從58港元下調至32港元）。
4
內外皆有因 為激進買單？
醫藥魔方數據顯示，2022年創新藥I級市場融資額為393億元，同比下降36%。2023年上半年，A股跌幅TOP20中，CXO板塊占據5席：美迪西、康龍化成、藥石科技、泰格醫藥、九州藥業。藥明康德、博騰股份等CXO個股也遭遇較明顯下跌。
據華安證券統計，上半年22家CXO公司整體營收457.22億元，同比增長4.24%；歸母凈利111.5億元，同比下降7.19%。
顯然，藥明康德并非一家之痛，預期下調有一定行業屬性。行業分析師孫業文表示，過去三年，新冠新藥研制為CXO業提供了強勁增量需求，一些從業者基本處于“躺贏”局面。然而風口終將過去，隨之產生的洗牌陣痛讓企業甘苦自知。
正如藥明生物本次業績報告會中坦陳：去年新冠肺炎相關收入的高基數也成為今年藥物生產下降的原因之一。
更深一度看，則折射了CXO業與創新藥的緊密關聯。由于新藥研發具有高風險、高投入、回報周期長等特點，醫藥巨頭將相關業務外包出去，從而成就了藥明康德、藥明生物等CXO巨頭的快速發展。反之當周期輪動、行情不佳，自然也難獨善其身、往期發展越快越大的陣痛反應愈強烈。
當然，除了外部環境變化，自身戰略也或有反思處。
2017年上市后，藥明生物維持了高增長和高利潤，五年間營收從16億元猛漲至153億元。追其原因，行業正處跑馬圈地狀態，誰先做起來誰就能占到先機。正是抓住了時機迅速擴張，藥明生物最終躋身行業頭部企業。
業內人士指出，獨立上市后的藥明生物比藥明康德更有闖勁、膽子大、節奏快，一面將攤子鋪得很大，基本涵蓋了市場上熱門類目；另一面運作能力強，還以藥明合聯為例，從成立到分拆上市，藥明生物只用了三年時間。
行業分析師于盛梅表示，2020年前，藥明生物高速擴張模式有過挑戰預警，一度傳出“裁員”“過冬”消息。好在疫情讓企業迅速回暖、吃到一波紅利。但在形勢不好、缺乏足夠強有力業務支撐時，激進問題便顯現出來。畢竟CXO企業如雨后春筍般成立，大家都在回歸行業本質，走薄利多銷、持久穩定合作模式。藥明生物這種高利潤模式不可持續。
上述業績失速、預期下調，是否在為往期“后遺癥”買單呢？
2021年、2022年，藥明生物研發費分別為5.02億元、6.83億元，2023上半年為3.41億元，同比增長25.83%。持續加碼值得肯定。
然從研發費用率看，相比年超百億的營收體量，研發強度或仍待提升。畢竟，行業不缺競品、高迭代強競爭，越發靠技術研發質量、精細化專業性吃飯。
5
危中尋機 寒冬更要練內功
當然，一時波折難改大勢。總體看，醫藥業提質增效創新趨勢沒變，對創新藥的強烈需求一如既往。一款藥物從研發到生產制造，離不開CXO公司的專業服務，行業“賣水人”的價值根基仍牢固。
西南證券研究報告指出，從行業維度看，全球醫藥研發投入穩健增長，CXO行業景氣度或將持續，預計2021年-2028年全球醫藥研發仍將以2.6%的增速穩步增長，并指出內生業務增速將重塑CXO估值體系。
聚焦藥明生物，仍有支撐增長圖景的諸多明牌。“全球前30大暢銷生物藥中，有三款正由我們生產。目前生產的項目中有三款生物藥潛在銷售峰值有望達50億美元，兩款有望達30億美元，三款有望達10億美元”。
藥明生物預計，2024年低開高走，穩健增長，2025年及以后恢復強勁增長。市場需求強勁，偶聯藥市場份額不斷攀升，藥明合聯/藥明海德2023年和2024年收入預期分別實現70%-75%和60%-65%的增長；此外，公司愛爾蘭的疫苗廠建設接近完成，預期可產生疫苗項目工藝轉移收入和廠房建設付款。
從競爭環境看，競品三星生物最近出現了口碑危機，2023年10月末遭FDA點名。所謂對手的挫折、就是自身翻盤的機遇。客戶或潛在客戶流失，應利好藥明生物。
放眼更長遠的未來，同樣可期可待。
陳智勝曾表示“在醫藥行業一定要樂觀，不管現在的環境是‘冷凍箱’還是‘冷藏箱’，近一兩年行業可能面臨大環境的挑戰，但這些挑戰都是暫時的，只要未滿足的臨床需求存在，就會在隧道里看到光。”
的確，寒冬洗牌未必全是壞事。大潮退去才能露出虛火與真金。頭部企業往往有更強韌性、抗風險力，若能在此周期苦練內功、查漏補缺，一旦行情回暖往往反彈更快、甚至迎來一輪新的躍升期。
會是藥明生物么？
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