醫療器械投資：經緯中國醫療投資邏輯全解構
無論在什么領域的投資中，經緯中國都是極具個性的存在。在互聯網產業中，經緯打破傳統美元基金的既有玩法，不用狙擊手打法，而是廣泛覆蓋產業，并啟用多元背景的投資團隊。這些在當時特立獨行的打法讓其在互聯網領域收獲了豐厚的回報和聲望，也讓經緯更有勇氣和實力在其他賽道押注。
張穎（經緯中國創始管理合伙人）曾表示，過去聚焦移動互聯網帶來的成功與財富，讓經緯今天更加勇往直前，敢于去投一些更加能振奮人心的行業，比如新藥研發、航空航天、硬科技等。同時，他把這些前沿投資最終的失敗想成是大概率事件，把資本上的成功看作小概率事件。因為在其他行業出眾的投資業績，讓經緯有底氣去承受在前沿探索上的失敗。
這是近年來經緯少有地透露其在生物醫藥領域的野心。但其實，從經緯中國成立的第一天就已經在看醫療。經緯投資的企業分布在數字醫療、醫療器械和診斷、創新藥、醫療服務這四個細分領域中。
今年在香港上市的沛嘉是經緯從A輪就投資的早期項目。公司在上個月也被納入恒生綜合指數。然而，高光時刻的背后是沛嘉在產業中多年的勤奮耕耘。經緯中國創始管理合伙人徐傳陞表示，在布局生物醫療賽道的同時，經緯90人的投后團隊也在努力提供更全面細致的增值服務，在招聘、政府關系、緊急醫療等領域盡全力去幫助和支持創業者。
對于創投圈來說，經緯中國本身就是創新的代名詞。外界對它投資的期待并不僅僅停留在募資級別、回報率等層面，大家還期待經緯能夠走在市場的前面。在醫療這個領域，經緯中國如何做到敢為人先，動脈網嘗試解析這家“一樣給錢，不一樣的酷”的投資機構在醫療領域的投資布局。
向醫療細分縱深挺進
醫療是經緯中國不斷加注的領域。縱觀這家投資機構在醫療領域的布局，可以發現其投資案例覆蓋了數字醫療、醫療器械和診斷、創新藥、醫療服務四大領域，投資企業數量超過75家。
多年來，經緯中國在醫療領域覆蓋的細分賽道越來越廣，在醫療產業鏈從藥物研發到醫患連接的多個環節中，經緯都撒下了種子。從投資的額度來看，金額在不斷遞增。
翻開經緯中國2019年的總結，新投資類型中，醫療占到了15％。而在2020年，經緯中國新投的事件中，醫療的比例大幅攀升，已經占到了35％左右，可見經緯對醫療的看好。
經緯為什么在醫療領域越走越深，經緯中國董事總經理喻志云表示：“經緯中國作為一家綜合基金，從成立第一天起就從上到下對醫療投資有著強烈的渴望。很多人都不知道其實張穎是學化學出身的，他穿過白大褂、養過小白鼠、會提取DNA、研究過多發性硬化癥。”
而近年來，經緯加注最多的領域就是創新藥。從2018年開始，公開數據顯示，其在創新藥領域保持每年投4－5家的節奏，共投資了10＋家創新藥企業。
多年來，經緯中國一直最偏好的領域是數字醫療。在投資的超過60家醫療企業中，數字醫療的項目占據了半壁江山，總數量超過30家。從2014到2020年間，數字醫療從高潮到低谷再到進入調整期，如此始終如一地投資數字醫療的機構全行業恐怕只有它一家。
為什么經緯會持續看好數字醫療？或許是數字醫療這個領域和經緯曾大獲成功的移動互聯網領域有著很多相似之處。經緯把數字醫療看作是有機會獲得“超額回報”的賽道，所謂超額回報，就是在持續成長的行業中找到持續增長的企業，兩者疊加獲得超額回報。
此外，在醫療器械領域中，經緯中國打法成熟穩健，雖然落子不多，但投出了多個業內龍頭企業。在醫療服務領域中，經緯投資了體檢、家庭醫生、口腔、康復等多個賽道的頭部企業。
經緯中國醫療服務領域投資案例（數據來自動脈橙數據庫 表中只記錄經緯中國首次投資輪次”）
從輪次來看，作為一家早期機構，經緯投資的輪次大多都是B輪之前的天使輪、A輪，投資金額多在千萬元級別，堅持早期且支持力度較大，這在行業中是比較少見的。
數字醫療投資：最看中效率提升
數據來自動脈橙數據庫 表中只記錄經緯中國首次投資輪次
經緯的醫療布局中，最為醒目的就是對數字醫療的投資。
數字醫療出現的時間并不長，相對于醫藥和醫療器械投資來說，存在更大的不確定性，很難判斷數字化改造醫療行業過程中的難度和未來的天花板，數字醫療領域投資的難度并不小于創新藥和醫療器械領域。
在數字醫療領域，經緯中國在早期發現并投資了新氧、更美、智云健康、太美醫療、藥研社、微脈、諾信創聯等國內數字醫療領域內的領先企業。
從投資案例分布來看，經緯中國投資的數字醫療企業幾乎滲透到醫療的每一個細分場景中，涉及了互聯網醫療、醫療信息化、醫療大數據、醫療人工智能等諸多賽道。
在看似廣泛零散的分布背后，經緯中國對于數字醫療投資其實有著自己一套完整的理論體系。在經緯發布的《總值6萬億元的醫療產業鏈，新醫療服務的機會與象限遷移》一文中，經緯中國副總裁孫凌皓提出“新醫療服務”重新定義數字醫療，將數字醫療服務主體分為保險、醫療機構、藥店、藥企四個象限，經緯醫療投資團隊圍繞四個象限，尋找通過技術提升行業效率的企業。
而在投資標準中，孫凌皓提到，經緯一般會從三點來思考一家公司的投資價值：
第一是關注市場大小乘以EBITDA，再乘以IRR。如果是一個新模式，有更好的EBITDA，在前期的加速度是非常快的。有一些公司在初期的一、兩年，能夠實現兩倍以上的增長，這對于ToB公司來說是非常快的。
第二是關注真實的EBITDA提升。對于很多業務來說，能夠有3％－5％的EBITDA提升都是非常不容易的。經緯中國關注業務的本質，是不是真的代表先進生產力？是不是真的代表新的生產關系、新的利益分配？
最后是創始人的綜合能力。和其他賽道一樣，經緯中國同樣看中創始人的綜合能力，包括技術創新實力、融資能力、戰略決策、執行能力以及打造團隊的能力。
在2014年－2015年，數字醫療最為火熱的時候，經緯中國也和產業中的大多數人一樣對數字醫療寄予厚望。但經緯沒有跟進最初風頭最勁的那批公司，而是投資了一批“后發制人”的公司。
以智云健康為例，在經緯投資智云健康時，慢病管理領域正是“百糖大戰”時期，僅針對糖尿病這一個病種，就出現了上百款APP。在百糖大戰中，智云健康并不是糖尿病領域出現最早的公司，但現在已經成為行業中當仁不讓的領先者。
喻志云表示：“融資能力和變現能力在匡明身上表現非常突出。他也有很強的整合能力，能夠將醫療和互聯網兩個團隊實現較好的融合。”
經緯中國堅信在理解數字醫療的價值之前，首先要理解數字醫療所面對客戶的行業及需求。
孫凌皓表示：“我們投的數字醫療創始人，通常都在醫療某個細分領域扎根多年，熟悉行業。比如服務國內外大型藥企的藥研社，要想在這個賽道中突圍，創始人首先要對臨床試驗的客戶痛點有深刻理解，從而提供能夠解決客戶需求的產品和服務，真正提升效率創造價值。”
未來，經緯中國還會不斷總結更新理論，持續跟進數字醫療投資。雖然數字醫療已經走過了萬物自由生長的年代，頭部企業優勢開始凸顯，但經緯認為在整個“新醫療服務”產業鏈中還有很多空間可以提升。
以健康險這個藍海市場為例，國外的商業保險發展得非常快速，出現了聯合健康這樣的大企業。而國內這個市場還幾乎是空白，大保險公司一定不會放過這個大機會，但是這并不意味著初創公司就一點機會都沒有，所以經緯也會持續去尋找這樣的標的，發掘大公司顧不上來的市場需求。
目前，經緯醫療投資團隊僅有六個人，但是經緯中國在投數字醫療項目的投資人不止六個。借助于綜合基金的優勢，經緯中國可以依靠多個團隊合作發掘數字醫療項目，例如太美醫療就是經緯醫療與企業服務團隊合作發現的。
創新藥投資：投適配產業的創新
數據來自動脈橙數據庫 表中只記錄經緯中國首次投資輪次
回顧經緯中國的醫療布局，一個明顯的趨勢是它對創新藥的關注。雖然曝光不多，但其實經緯從三年前就開始深度布局創新藥。
國內創新藥發展歷程由早期的單純引進、跟隨模仿進入了自主創新的階段，經緯也希望找到在藥物研發下半場真正的創新主導力量。
經緯中國投資的數家國內外創新藥企業包括Ansun、阿諾醫藥、岸闊醫藥、軼諾醫藥、RootPath、Rgenta、華輝安健、Paqman、Bota、益方、NiKang，其中又以first－in－class產品為主要。
Ansun Biopharma是一家臨床階段生物藥公司，致力于針對呼吸道感染領域最急需且未滿足的臨床需求開發first－in－class創新生物藥。
阿諾醫藥是一家臨床階段的全球性生物制藥公司，致力于開發差異化、創新性的腫瘤免疫治療藥物。目前阿諾醫藥3種臨床階段藥物均由外部引進。岸闊醫藥是一家從事first－in－class腫瘤輔助創新藥的新藥研發公司，想要解決癌癥所帶來的高發副作用問題。
軼諾藥業是一家專注于一類新藥研發的初創企業，涉及治療領域包括糖尿病并發癥、腫瘤、免疫炎癥等。RootPath的核心技術優勢，在于其功能強大的新靶點發現平臺。該平臺能提供包括單細胞分析、腫瘤診斷和免疫治療在內的多項服務。Rgenta則是構建了獨特的RNA相關靶點發現與篩選平臺，致力于針對疾病相關的不可成藥靶點進行靶向RNA藥物開發，以解決臨床未滿足的需求。
華輝安健的創始人是世界級的乙肝專家，乙肝病毒的受體由他發現的，并在此基礎上他還找到了有徹底治愈乙肝潛力的生物藥。Paqman利用人體自噬體降解蛋白質的機制來降解有害的大型蛋白質治療遺傳病。Bota用生物發酵的方式來生產原料藥和精細化工產品。益方生物是小分子腫瘤藥的領先公司。NiKang擅長針對難做的靶點做創新型小分子藥。
從投資布局來看，經緯中國的投資邏輯和上文提到的國內創新藥發展歷程吻合。
喻志云說到：“在單純引進時代，license－in也是一種不錯的商業模式，我們也投了一家。早期做license－in，成本并不高，選擇的品種也不錯。但是如果現階段企業再去做license－in，很有可能花了一個很大的代價最后選到一個非常平庸的產品。”
此前，僅僅依靠國內創新，也能占有一定的市場，例如PD－1這個單品，就算在國內創新的前五六名，都有肉吃，當然這也是因為PD－1本身是一個較大的品種。這種國內創新，在相當長的一段時間內，從醫保以及醫療體系成本的角度來看，也還有一定的機會。但是下一個時期來看，國內創新和國外創新的邊界會越來越模糊。”
看好全球創新是從國內產業環境發展趨勢出發。從生物醫藥的技術進化角度出發，經緯中國希望發現各個細分賽道中的下一代的技術。
在生物醫藥這個高風險、高壁壘的行業，雖然張穎曾表示經緯中國在這種領域把失敗看作是必然的，但這并不意味著經緯中國在這個領域要豪賭，在生物醫藥領域，只有熟稔生物醫藥技術發展的方向，才能夠真正地發現機會誕生的領域。
喻志云表示：“毋庸置疑，創新藥有其固有的風險。我們會通過對技術進化的把握來駕馭風險。例如在基因治療、細胞治療這兩大方向，第一代的公司的產品已經獲批，那么我們去投第二代的產品，它的創新性是依然很強的，但是風險更加可控。另外，經緯在創新藥方向的投資階段會放得更加廣泛，有的創新藥公司估值不低，但還沒有收入，從企業的發展階段來講依然是我們關注的早期階段。”
對于疫情之后，在創新藥領域出現估值泡沫和項目爭搶問題。對此，喻志云博士表示，一個行業在高速發展中，它是很容易帶起泡沫的，就好像我們在過一條河的時候，不可能一點水花都帶不起來，過去20年互聯網行業的發展也是一樣。但從長期來看，毋庸置疑創新藥會成為我們國民經濟當中的重要組成部分。如同互聯網發展一樣，一定是先追平差距，然后再超越。創新藥領域，我們和西方差距還很大，目前行業正處于高速發展中，所以有一定泡沫是正常的。
醫療器械投資：重點進攻抓大魚
數據來自動脈橙數據庫 表中只記錄經緯中國首次投資輪次
在醫療器械賽道中，經緯投出過理邦儀器、沛嘉醫療、瑞奇外科、科美診斷、星童醫療、臻和科技、嵐煜生物等國內領先的企業。和創新藥領域一樣，在醫療器械中，經緯也在踐行長期主義。
以今年5月港股上市的沛嘉醫療為例，作為沛嘉A輪投資人，從看這個項目第一天起，經緯中國創始管理合伙人徐傳陞和喻志云就一直深度參與，陪伴沛嘉醫療從默默無聞成長到引領行業。
在數字醫療和創新藥兩個領域中，經緯中國敢于挑戰風險，這和它自身的秉性相關，同時也是出于這兩個賽道本身也存在著高不確定性。但在醫療器械賽道，經緯的風格相對穩健。新藥投資的特點在于雖然風險高，但是天花板也同樣高。經緯認為醫療器械有著不一樣的投資邏輯，醫療器械發展容易遇到的最大問題是單品的天花板有限。
喻志云認為不同的子賽道都有其挑戰，醫療器械賽道相對來說限制主要是單品類的天花板有限。作為一家有經驗的投資機構，經緯會重視這究竟是一個小而美的機會還是大而美的機會。
如何找到真正有空間的市場，病人基數大是市場大的必要條件。但病人的基數大不等于選擇一個發病率較高的疾病就一勞永逸，難點在于對臨床趨勢的洞察。
喻志云博士在采訪中分享了這樣一個例子，在國內，如果不是致命的疾病，很多人是不會去就醫的。而在海外，就醫習慣是如果影響到了生活質量，人們就會選擇就醫。以關節置換為例，中國老年人遇到行動不便，會選擇忍耐。但在美國，很多人影響到走路后，就會選擇換掉關節。
除了病人基數要大外，產品還需要有較高的技術含量，企業在產品上擁有定價權，未來的產品單價較高。
他補充道：“以沛嘉醫療為例，它所在的心臟介入瓣賽道和神經介入賽道，都是病人基數非常大，而且技術壁壘較高的領域。這也是為什么在心臟介入瓣賽道的三四家公司每一家表現都不錯。”
復盤醫療的投資策略時，喻志云表示，對于投資來說，還有一點很關鍵，每件事都有它最佳的時間窗口。經緯認為，進入的最佳節點是技術轉折點或市場轉折點。
“無論是在創新藥、器械還是醫療服務賽道中，中國有巨大的人口基數，醫療市場中很多地方都有可以改進的地方，但是有的東西改進可能要花20年才能完成。那么作為投資機構，你看到機會后，是在第一年進入，還是第十年進入？所以，時機對于投資來說非常重要。”孫凌皓說。
其實，在經緯中國的團隊中，一直都有著很強的醫療基因。正如前文提到，張穎是美國西北大學的生物技術碩士，他曾在加州大學舊金山分校內的退伍軍人事務醫療中心的泌尿及神經學研究所從事研究工作達3年。在此期間，他主要從事人類基因及生物信息研究，該研究旨在發現癌癥及免疫疾病的基因治療方法。他曾投資過愛康國賓、理邦儀器。
另一位創始管理合伙人徐傳陞在加入經緯中國前就投資過康輝醫療，在醫療投資領域擁有深厚的經驗。徐傳陞非常關注華人科學家的創業項目，但他也深知，從實驗室到臨床實驗，最終形成一種藥物或者療法，需要漫長的時間。科研能力只是生物醫藥創業的第一步，在這之后，創始人必須有意識去逐步完善公司的整個商業體系。在這個轉變過程中，經緯能夠為科學家提供的不僅是資金，還會在投后協助招募財務、管理、銷售方面的人才，并在公司經營中提供多方位的支持。
在同經緯中國投資人的訪談中，他們身上時刻傳遞出對醫療投資極高的專業追求，同時也有來自經緯中國獨特的創造力和想象力。
在醫療領域投資中，首先，經緯中國會和投資其他領域一樣堅持聚焦中國，子彈不斷。在投資階段上，經緯中國在醫療領域也會堅持早期投資，如同張穎所言，在早期投資中越做越如履薄冰，但他依然很癡迷早期投資，經緯中國不僅愿意和創業者分享成功的高峰，同時也愿意陪伴創業者經歷起伏和挫折。
作者：楊雪
分享
請輸入評論內容...
請輸入評論/評論長度6~500個字
圖片新聞
