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信心比黃金更重要

作者：夏逢

編輯：王蒙

風品：沈禾

來源：首財——首條財經研究院

秋冬之交、季節轉換，體弱者往往更敏感。

近日，持續虧損的寒武紀又傳出減員消息。

一石千層浪，以至董事長親自下場辟謠。11月1日，陳天石表示，相關消息不屬實。“公司重視人才隊伍建設，不斷完善研發體系，優化研發人員考核和獎勵機制，持續提升技術創新能力。”

話雖如此、可看看持續虧態、不振股價，勿怪市場過于敏感。

其實，頭頂“AI芯片第一股”光環，寒武紀2020年登陸科創板時，市值一度破千億，還是相當風光的。

遺憾的是，市場格局變化一日千里，大客戶化身競對，自身研發費高企、產品規模化落地困難、補貼又減少，面對最新三季報的虧損加劇，有投資者詰問：“照這樣虧損的速度，公司還能存活嗎？”

靈魂考題橫亙，如何自證商業能力、未來前景，寒武紀、陳天石擔子不輕。

1

累虧38億 季度流出3．2億元

10月26日，寒武紀發布2022三季報：

營收 9258．11 萬元，同比增長 9．5％；前三季營收2．6億元，同比增長18．86％。

10月調研時寒武紀提到，云端產品在阿里云等互聯網公司形成一定收入規模，帶動了業務收入增長。

遺憾的是，上述可喜增長依然難擋虧損加劇：第三季歸母凈虧 3．22 億元。較2021年同期的虧損2．379億擴大35．53％。前三季凈虧9．448億元，同比擴大50．09％，也是寒武紀最近4年來前三季虧損最多的一次。

拉長維度，2017－2021年分別虧損3．81億元、0．41億元、11．79億元、4．35億元、8．25億元，疊加今年前三季的9．45億，累虧超38億元。且近兩年虧損加劇，今年前三季已超去年全年虧額。

何以至此？啥時扭虧呢？

寒武紀稱，由于公司研發投入加大、信用減值損失及資產減值損失較上年同期增加等多種因素共同影響，導致報告期內公司凈利虧損擴大。

所言不虛。但細觀：第三季其研發投入3．343億元，同比增長15．71％；前三季投入3．637億元，同比增長36．79％。兩者增速均遠小于虧損，卻遠大于營收增速。

以前三季為例，占營收比高達364．51％，增加47．79個百分點。試問如此高研發投入，是否有些激進，可持續性、效率效益咋樣？

雖然報告顯示，寒武紀賬上貨幣資金22．98億，其他流動資產16．28億。現金余額合計超39億，可用資金充裕。

但經營活動產生的現金流量凈額第三季度流出3．2億元，前三季度流出11．57億元。

是否流出太快了些？若持續此流態，賬上資金能維持多少？

公司稱，第三季度凈流出主要系本報告期較上年同期收到的政府補助減少，同時本報告期存貨采購備貨支出增加所致。

2022年第三季，計入的政府補助為5165萬元，前三季共獲政府補助1．51億元；委托他人投資或管理資產的損益為1382萬元。其中，委托他人投資或管理資產的損益4749萬元。

2

大客戶變競對冷思

大規模商業化困題

顯然，打鐵貴在自身硬。相比補助、投資，要想根本改善盈利能力，還在主營業務。

拉長維度，2019年至2021年，寒武紀研發投入分別為5．43億元、7．683億元、11．357億元，累計愈24億元，遠超同期營收體量，投入可謂不予余力。

對優秀人才更是豪橫。2022上半年，人員薪酬相關支出增加17，721．42萬元，同比增長42．15％；研發人員量由上年同期的1002人增到1207人，增幅20．46％；平均薪酬從2020上半年的20．56萬元漲到2022年上半年的30．9萬元。

2022年半年報顯示，6．29億研發支出均為費用化研發投入，沒有一分錢達到資本化時點。

除了支付高薪，寒武紀還多次在內部實行股權激勵，造成股權支付費高企，以至一度引發監管部門注意。

行業分析師于盛梅表示，合理的科研狀態是產業化、在研與儲備均呈良好匹配節奏。只有產業化東西，沒有在研和儲備，公司很易出現青黃不接，發展后勁不足，尤其是智能芯片這樣的新興賽道。但如過重押寶在研或儲備階段，同樣危險，考驗企業盈利能力、現金流狀況、后續商業化水平、投資者耐心。

沒錯，重視研發不無厚非，但資金之外，研發質量、效率、精準度更為關鍵。

公開資料顯示，寒武紀于2016年成立，公司主營業務各類云服務器、邊緣計算設備、終端設備中人工智能核心芯片的研發、設計和銷售。四大業務分別為，智能計算集群系統、云端智能芯片及加速卡、邊緣智能芯片及加速卡和IP授權業務。

如上文所言，云端產品在阿里云等互聯網公司形成一定收入規模，帶動業務收入增長。

不過整體看，寒武紀AI芯片產品仍面臨通用性不高，難滿足通用市場需求等困點。

以2021年，寒武紀獨家參與并中標了昆山智能計算中心項目，期內收入4．56億元，占當年營收62．5％。但其云端芯片、加速卡、整機訓練業務卻出現小幅衰退。

國金證券研報認為，主要是因7nm思元370芯片及MLU 370－S4／X4／X8還未大量出貨，僅小批量銷售所致。

換言之，如何找到核心產品更具市場化應用前景的落地領域，是一道緊迫考題。

梳理當前主流AI芯片，主要分三類，GPU、FPGA、ASIC。GPU、FPGA均是前期較成熟的芯片架構，屬于通用型芯片。ASIC為AI特定場景定制芯片，寒武紀深耕與此。

行業分析師劉銳玲表示，發力特定場景定制，有利寒武紀后來居上、特色突圍。不過

AI芯片產品專用性很強，套件應用性不高，遷移成本較高。疊加英偉達等國際巨頭橫亙，讓其商業化銷售受阻，難迅速規模起量。

另一廂，業務戰略方向的搖擺、缺乏前瞻，也讓寒武紀錯失一些良機。

成立初期，其核心業務為終端智能處理器IP，華為是主要客戶。據招股書，2019年之前，IP授權業務是寒武紀營收最大來源。2017～2018年終端智能處理器IP業務占主營業務收入比重為98．95％、99．69％。其中，華為海思為最大客戶，貢獻了2017年和2018年這一業務100％、97．94％的銷售收入。

然繁華背后，有輿論指出需警惕過度依賴隱憂、應及時優化業務結構。可惜，寒武紀并沒多少改變。

2019年，華為自己選擇做AI芯片，合作伙伴變身競品，寒武紀影響可見而知，當年虧損激增到11億，IP授權業務下滑 41．23％，2020年再滑82．96％ 。

為應對變化，近兩年寒武紀圍繞 AI 芯片探索并嘗試周邊不同業務，這也是其研發投入大增的一大原因。核心收入來源一再變化，雖2021年營收7．21億元，同比增長57．12％，但虧損更達8．25億元，擴大89．66％。培育探索效果咋樣？是否仍在為早期的華為依賴買單，仍要打個問號。

3

種種依賴之問

商業化競爭力提升之迫

不算多苛求。深入一度看，營收主要源于大客戶的隱憂一直都在。包括前期的華為和后來的政府中標項目。

2019年、2020年、2021年和2022年1－6 月，前五大客戶銷售金額合計占營收比分別為95．44％、82．11％、88．60％和84．99％。

如2020年12月，寒武紀與南京市科技創新投資有限責任公司簽訂的是南京智能計算中心項目（一期）智能計算設備采購項目，金額為3億元。如2021年11月30日。寒武紀中標昆山智能計算中心項目，合同總金額5．09億元。合作伙伴均有政府國資背景。

以2020年為例，寒武紀AI芯片業務的前五大客戶，僅有2家是商業客戶。

寒武紀深度學習框架研發工程師韓凌曾坦言，我們其實有兩類客戶，商業客戶和非商業客戶。一直以來商業客戶沒那么多，像政府、研究所我們不認為是商業客戶。商業客戶是我們一直想拓展的，但拓展難度比較大。

的確，從業內普遍共識看，商業客戶相比非商業客戶更有想象空間，前者多代表商業化質量、核心競爭力、市場話語權、產品影響力更強。

單一客戶依賴不可不察。以2021年為例，總營收7．21億元，智能計算集群系統收入4．56億元，江蘇昆山高新技術產業投資發展有限公司一家就貢獻了4．5億元。

換一句話說，一個客戶支撐起了寒武紀智能計算集群業務板塊，也是支撐整個營收核心所在。但也是該客戶應收賬款巨大，寒武紀2021年末應收賬款較2020年末大升，根據謹慎性原則，已按壞賬計提政策計提5％比例的壞賬準備。

財政補貼依賴，同樣需要警惕。

今年三季度，寒武紀拿到的政府補助約5165萬元，前三季度共獲1．51億元，均占同期營收的50％以上。

試問，自我造血能力咋樣？一旦剔除虧態又如何？如何盡快獨立成長？

放眼行業，巨頭環伺，寒武紀可謂夾縫中求生，留給其精進的時間機會并不算太多。

傳統芯片公司包括英偉達、AMD、英特爾、華為海思等，目前80％的AI芯片市場由英偉達把控。跨界巨頭谷歌、阿里、百度等，以收購創業公司、自主研發方式切入，亦在加碼AI芯片市場。

如何破題規模商業化、盡快形成核心競爭力、特色突圍優勢，是擺在寒武紀高管面前的核心問題。

陳天石出生于1985年，16歲考入中科大少年班，25歲讀完博士，曾就職于中科院計算所。2016年3月在中科院內部孵化寒武紀。目前，作為寒武紀董事長、總經理，其合計控制41．71％股份，身家過百億。

無疑，從頂尖科學家到成功企業家，陳天石實現了自身轉型與蛻變。不過，結合上述種種，其后續擔子依然不輕。

2022年3月，寒武紀公告稱，核心高管、CTO、核心技術人員梁軍因與公司存在分歧，通知公司解除勞動合同，離職后，梁軍將不再擔任本公司任何職務。

梁軍是誰？

公開信息顯示，其1976年出生，在中國科學技術大學獲得通信與信息系統碩士學位，曾就職于華為、華為海思，是一名從業近 20 年的芯片架構專家，在華為海思任職期間主要從事網絡芯片開發、手機 SoC 芯片設計工作。2017 年加入寒武紀，當年華為發布全球首款手機 AI 芯片麒麟 970，其中搭載的 NPU 模塊正來自寒武紀。緊接著，2018 年華為再次推出同樣集成寒武紀雙核 NPU 的麒麟 980 芯片。

如此技術大牛離開，利空性不言而喻。公告發布后，寒武紀股價曾一度下跌 19％。而梁軍離職后，寒武紀核心技術人才僅剩 3 人。

4

減持與增持 信心戰怎么打？

除了核心高管，一些股東的套現退場，也不是市場信心的加分項。

2022年2月14日，古生代創投累計減持388．78萬股，智科勝訊累計減持400．22萬股（其所持寒武紀的全部股份），分別套現3．81億元和3．29億元。

2022年2月21日，寧波瀚高累計減持727．76萬股，合計套現5．95億元。

2022年4月，招商國際資本旗下的南京招銀、湖北招銀剛完成首輪減持。4月21日宣布第二輪減持計劃，減持完成后將不再持有寒武紀股份。

種種疊加，股價持續不振也就不足奇。2020年7月20日，頭頂“AI芯片第一股”光環，寒武紀上市首日發行價64．39元／股，開盤價250元／股，期間市值一度突破千億元。而截止2022年11月7日，其收盤價66．21元，離高點蒸發超7成，離發行價也僅一步之遙。

信心比黃金更重要。如何提振內外信心？

當然，寒武紀也正在開啟一場信心保衛戰。

2022年9月，寒武紀公告：創始人兼董事長陳天石增持公司0．0082％股份，增持資金205．91萬元。

7月23日，寒武紀擬推2021年限制性股票激勵計劃，向部分員工授予800萬股限制性股票。同時，還正在實施2020年限制性股票激勵計劃。

客觀而言，寒武紀是有提振底氣的。

作為智能芯片領域全球知名的新興公司，寒武紀已積累深厚的核心技術優勢。

截至2022年6月30日，寒武紀累計申請的專利為2，607項，其中發明專利申請2，537項，實用新型專利申請34項，外觀設計專利申請36項。

累計已獲授權的專利698項，其中發明專利633項，實用新型專利32項，外觀設計專利33項。此外，寒武紀擁有軟件著作權61項；集成電路布圖設計6項。

以智能芯片領域為例，其掌握了智能處理器微架構、智能處理器指令集、SoC芯片設計、處理器芯片功能驗證等七大類核心技術。

同時，公司成立的控股子公司行歌科技，專注研發車載智能芯片。目前自主研發了四代智能處理器微架構和智能處理器指令集，還針對新興的智能算法重點應用領域，比如廣告推薦系統等進行重點優化。

值得注意的是，為提升生態賦能力，寒武紀全新升級了開發者社區：

資源中心聚合了80＋開發者文檔，開放了3款智能加速卡的試用申請權限，還上線了ModelZoo。

2．學習中心針對不同需求的開發者開設了分層分級、精準定位的開發課程。

3．交流中心分為5大板塊，又細分為15個討論分區，便于開發者精準定位。

2022年9月，寒武紀擬進行定增，募資金額26．5億元。

無需贅言，寒武紀也在查漏補缺，加快打磨核心競爭力，夯實人工智能的先發優勢，核心存貨不少。

只是，還是那句話，資金非萬能。想真正提振市場信心、打贏股績雙輪保衛戰，關鍵還是盈利能力、成長前景，背后研發效率質量、業務前瞻性、場景破壁規模破局是不二法門。

往期看，寒武紀一度千億市值，與人工智能芯片行業方興未艾，缺乏生態和絕對市場占有率有關。如今兜兜轉轉6年有余，行業競爭加劇，自身虧損不斷。面對持續縮小的機遇窗口，如何盡快燒出規模效應、自證商業化盈利能力，其時間多也不多。

信心保衛戰、業績提振戰，寒武紀、陳天石幾多勝算、 憑啥勝出？

本文為首財原創

       原文標題 : 寒武紀的業績提振戰、信心保衛戰