?羚銳制藥：連續6年穩定提升ROE
提到羚銳制藥未必有多少人知道，但是說到貼膏大多人應該都比較熟悉。身上哪里有點傷痛，多少都貼過。尤其年紀大一些的人接觸的就更多了。
羚銳制藥就是主營各種貼膏，近幾年經營表現穩健。從股價來看，最近3年股價翻了近3倍，還在創歷史新高。
在當前的宏觀環境背景下，近幾年股價能如此穩健的公司，其實不多。
不過只要時間稍稍往前撥，就會發現羚銳制藥的股價振蕩調整了差不多有5-6年的時間。
是這些年發生了什么變化嗎？
一、改革成效
如果提到羚銳制藥的變化的話，可能要追溯到2018年。
從股價上看，雖然至2021年初，股價才開始明顯拐頭向上。不過早在2019年初，羚銳的股價觸底，開始大幅振蕩緩慢走高。
但股價觸底走高是結果，變化總在更早的時候。
2018年羚銳進行了第二次的營銷改革，上一次是2012年，總共就進行了兩次。2012年的營銷改革后，股價也漲了幾年。
2018年啟動的第二輪營銷改革，羚銳整合 OTC、基層醫療和臨床營銷資源，成立河南羚銳醫藥有限公司，形成公司統一的營銷平臺，減少各子公司重復成本，精細化運營水平得到提高。
兩次的營銷改革一次是向外放，一次是向內收。在第一輪營銷改革后，羚銳制藥進入一個高速發展期。設立 OTC 事業部、基層醫療事業部和臨床招商事業部。建立銷售團隊，加大銷售推廣力度，不斷地去擴大市場，打開各路的銷售渠道，覆蓋各個醫療機構、藥店等等，跑馬圈地。導致羚銳制藥的銷售費用率一路提升至 2018年的51.46%。也就是說，賺來的錢有一半多都用來搞業務搞營銷。
而第二輪營銷改革則是往深了做，趨向專業化。在多數渠道覆蓋后，已經不需要那么粗放式了。
公司銷售費用率也從 2018 年開始逐年穩步下降，2022 年降至48.09%。不過還是很高，OTC同業的企業大多在20%-30%。說明還有不少的下降空間。
同時公司也進行了一些智能化、自動化、信息化的改造，提升管理效率的同時降低了費用。
從數據上看，在新一輪改革中，公司整體銷售費用率和管理費用率都有一定程度的下降。受此影響，公司凈利潤率提升趨勢明顯。不過毛利率受原材料漲價等因素影響有所波動。
到2019年4月，羚銳制藥的現任董事長熊偉從他父親手中接任羚銳集團董事長和法定代表人。熊偉先生出生于1984年，英國謝菲爾德哈蘭姆大學國際市場營銷專業碩士畢業，曾任上海復星醫藥產業發展有限公司市場營銷部總經理助理，隨后進入羚銳制藥歷任市場部總監，貼膏劑銷售部副總經理、羚銳制藥副總經理等職務。
對于換帥市場總是會有所擔憂，但是后視鏡看，羚銳的路已經鋪好了，熊偉也做的不錯，年輕有為，逐漸打消了市場的疑慮。
他在2021年推出了股權激勵計劃，向185名激勵對象授予限制性股票共1381 萬股，約占公司總股本的 2.43%。激勵對象包括公司董事及高級管理人員、中層管理人員、核心技術（業務骨干），設置3年凈利潤CAGR不低于18.3%的業績考核目標。
2021 年公司完成凈利潤考核目標的 93.1%，2022 年完成 99.6%，2023 年上半年已完成全年目標的 59%。看起來整體完成度還可以。
熊偉上任后還做了多次回購，推升了股權激勵計劃的價值。
有到位的激勵，就容易上下一心。運營水平上，羚銳制藥的ROE水平已經連續6年持續提升。其2022年的加權ROE已經達到19.28%。
目前公司的十大股東中，也不乏持有數年的養老金和社保基金。
二、老齡化受益品種
羚銳制藥是比較少有的以骨科貼膏劑為核心主業的中藥企業，打造了包括“羚銳”、“兩只老虎”和“小羚羊”等多個品牌。2022 年公司已經擁有1個10 億級產品（通絡祛痛膏）和10個1億級產品。
其骨科收入占比超過64%，毛利潤占比更高，是公司核心利潤來源。2022 年公司骨科收入達 19.32 億元，2018-2022 年 CAGR 達 14%，并且增速逐年加快。
羚銳骨科類代表產品主要包括通絡祛痛膏，活血消痛酊，兩只老虎的壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏、關節止痛膏，丹鹿通督片等等。這些產品在市場的表現都具備較大的優勢。
其中，通絡祛痛膏是骨科領域核心獨家產品，國家基藥和醫保雙目錄品種，多次被評為“最受歡迎風濕骨科用藥”、“骨傷科類中成藥十強品牌”。2021 年銷售量超 2.9 億貼，近 5 年 CAGR 達 12.7%，成為公司首個銷售額突破10億元產品。但相比競品，無論是規模還是價格都有不小的提升空間。
而“兩只老虎系列”四個產品在同類產品中的市場占有率均為單產品第一，據中康數據顯示：2022年，壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏、關節止痛膏、麝香壯骨膏的市場占有率分別為92.59%、48.36%、39.28%、30.68%；舒腹貼膏市占率達91.38%。
根據米內網數據，2021 年中國城市實體藥店終端中成藥貼膏劑 TOP20 品牌中，羚銳制藥 6 個產品上榜，數量排名第一。在公立醫院終端，2022 年上半年公司獨家產品通絡祛痛膏位居品牌榜TOP3，產品認可度位居行業前列。
無論是品牌還是產品，羚銳都可以算是所在骨科藥貼行業的領先者。
而從行業趨勢的角度來說，骨科貼膏是具備相當的潛力的。
本身我國骨科疾病發病率就不斷提升，還是個老年病。根據《中國骨質疏松白皮書》顯示我國，在60歲以上的人群中，約有55%的人患有骨關節炎，骨關節炎在 70 歲以上人群中發病率達到 70%。而伴隨著老齡化的加速，未來10年患者人數和診療人數將持續擴容。2021年中國骨科醫院治療人次數為0.18億人次，同比增長14.08%，比2017年的0.14億人次增加了400萬人次，比 2012 年的增加了674 萬人次。中國骨科醫院的服務需求規模已經呈不斷擴大趨勢。
根據米內網數據，2021 年中國公立醫療機構及城市實體藥店骨骼肌肉中成藥銷售規模達 376 億元，成為僅次于心腦血管用藥和呼吸系統用藥的第三大品類。而貼膏劑因為攜帶方便、見效快等優勢逐漸成為關節和肌肉疼痛等局部骨科疾病用藥首選。2020 貼膏劑型占比 29.54%，略低于膠囊劑30.87%，排名第二。
此外，肌肉骨骼關節疼痛發作頻率較高、持續時間長，近五成患者每年發作 6 次及以上，且每次發作持續近半個月，極大程度影響生活和工作。貼膏這類型的產品，基本是關節炎患者必須常備的，還得反復購買。
除了骨科，羚銳也多方布局，逐漸構建起了覆蓋兒科、心腦血管、皮膚科和麻醉科等多個領域的多元產品矩陣，擁有包括橡膠膏劑、貼劑、片劑、膠囊劑等數十種劑型超百種產品。
2022年其心腦血管疾病領域收入4.26億元，屬于骨科外的第二大板塊，表現穩定。
其他板塊規模較小，還在發育中。如內分泌類產品收入達1.64億元，2017-2022年CAGR達16%。代表產品參芪降糖膠囊，在糖尿病用藥中成藥品牌中排名第4。麻醉科的芬太尼透皮貼劑樣本醫院銷售額2018-2022年CAGR達18.26%。
整體來說，骨科還在發力，其余板塊也沒有明顯拖后腿的。
羚銳制藥的估值已經差不多在過去十年的中位數，而整個中藥板塊給的估值其實都不高，相比之下，20倍PE已經算是板塊里比較高的了。
羚銳制藥長期都有分紅，分紅率近幾年有70%的水平。如今有超過3%的股息率。整體屬于說貴不貴，說便宜也不算便宜的情況。不過鑒于其骨科貼劑的老齡化趨勢，和良好的經營，若有好價格，是值得關注的。
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