植發到底是不是好生意？
佛家曾把頭發比作三千煩惱絲，要世人斬斷三千煩惱絲，從而能削斷煩惱的根源。
而對于紅塵中打滾的世人而言，脫發可能才是煩惱的根源。有一個段子是這樣說的：“我一直覺得我已經沒有什么可失去的了，直到我開始脫發。”
可見對于現代人而言，脫發是一件多么令人苦惱的事情。而在所有治療脫發的方法中，植發或許是相對效果最直接的方法。也正因此有許多公司看到了植發市場的潛力，選擇入局其中。
在一眾相關公司中，雍禾醫療是一家代表性企業。
01
高額的營銷成本吞噬利潤：客人和市場培育都要花錢
2021年12月13日，雍禾醫療頂著“植發第一股”的光環登上港交所，發行價15.80港元/股，滾動市盈率51.92，上市首日上漲5.06%，市值86.31億港元。
5天后的12月17日，股價一度達到18.83港元/股(前復權)的最高點。
2022年2月18日，恒生指數公司宣布了檢討結果，雍禾醫療等29只個股獲加入恒生綜合指數名單，雍禾醫療迎來高光時刻。
然而，沒過幾天，雍禾醫療的股價就開始了“一瀉千里”式的下跌。截止1月4日收盤，雍禾醫療股價只有2.4港元/股左右，市值僅剩12.54億港元。
造成這一現象的最直接的原因就是雍禾的盈利難問題。中報數據顯示，2023年上半年，該公司錄得營收8.28億元，同比增長10.7%，營收增速基本符合市場預期；但期內公司虧損2.26億元，同比降幅深達1383.06%，且是2022年全年虧損金額的2.6倍。
那么是什么原因導致的虧損呢？答案是成本的大幅增加。
2023年上半年，該公司各項成本均有所增長，其中員工成本為1.41億元、攤銷及折舊費用1.36億元，分別同比增長30.0%、44.5%。綜合下來，公司成本較去年同期上升34.6%，遠大于收入增幅。
此外，雍禾醫療的銷售及營銷開支增至4.98億元，銷售費用率(銷售費用占營收比例)高達60.2%，同比增加8.3個百分點；一般及行政開支增至1.75億元，管理費用率為21.1%，也同比高出逾6個百分點。
而其老生常談的營銷費用問題也依然存在。從年度數據來看，2018年至2021年，雍禾醫療的銷售費用率均未低于47%，純利率除了2020年約10%外，其他幾個年份介于2.9%~5.7%之間；而2022年，此兩項指標為54.3%、-6.1%。雍禾醫療高營銷、低盈利的問題仍然存在。
02
第二增長曲線難尋：被寄予厚望的醫療養固開始乏力
那么在這種情況下，雍禾醫療又該如何破局呢？
一般而言，拋開費用投入不談，做大營收規模的思路往往有三種：一是提高單價；二是做低客單價，做大規模或市場；三是跨界延伸，從低頻轉入高頻消費業務。
很明顯，在當前的經濟消費環境下，后兩者或許更有利于雍禾醫療們的增長破局。
事實也確實如此，一方面在今年2月份，雍禾醫療拋棄了過去以單個毛囊為單位和總數的收費標準，改為了在醫生分級診療體系基礎上的“一口價”方式。
與此同時，在第二增長曲線上，雍禾醫療曾經對醫療養固寄予厚望。為了讓植發手術能帶動后續更多的長尾收入，雍禾醫療著重發展醫療養固業務，不僅以“店中店”的模式在每家植發機構建立史云遜醫學健發中心，還在2022年開始建立獨立的史云遜醫學健發中心，截至2023年6月末已有14家獨立門店。
財報數據看，2023年上半年，共有40758人接受了雍禾醫療的醫療養固服務，同比增長6.03%；人均消費4212元，同比減少13.79%；復購率26.4%，同比上升0.9個百分點。
并且從2018年的0開始到2022年，雍禾醫療的“醫療養固”業務營收已經達到了3.63億元，屬于被資本市場寄予眾望的存在。
但尷尬的是，今年上半年，雍禾的醫療養固業務實現營收1.72億元，較去年同期的1.88億元，意外出現了下滑趨勢。
客單價高，滲透率低，植發賽道在想象中確實很美好。
而面對雍禾的種種問題，也倒逼投資者們開始反思一個問題：即植發到底是不是一個好生意？
從市場空間上仿佛是肯定的，此前弗若斯特沙利文數據也顯示，中國毛發醫療服務(包括植發醫療、醫療養固)市場規模已于2020年達到184億元，并預計到2030年達到1381億元(植發醫療756億元、醫療養固625億元)，復合年增長率為22.3%。
具體到雍禾上，雍禾醫療的招股書數據顯示，2018年—2021年上半年，雍禾醫療毛利率分別為75.2%、72.6%、74.6%、73.6%。每位植發患者平均開支分別高達26097元、27799元、27868元和26782元。
與此同時，在IPO階段的招股書中，雍禾醫療就表示“國家衛生健康委員會的調查顯示，于2020年，中國脫發人口達到250.9百萬人，其中男性約163.5百萬人，女性約88.6百萬人。預計中國的脫發人口于未來幾十年內仍將保持龐大規模，并于2030年繼續增加至258.0百萬人。”
并且“于2020年，在中國進行的植發手術僅約為51.6萬例。因此，中國的植發滲透率(按接受植發人數除以脫發患者人數計算)于2020年僅為約0.2%。”
2.5億脫發人口加上0.2%的滲透率，雍禾為投資者勾畫了一條令人興奮的賽道，加之其超70%的毛利和較高的客單價，一家暴利企業仿佛正呼之欲出。
但現實遠沒有這么美好。
03
現實一：脫發人群和植發市場是兩個概念
首先所謂的前腳廣闊在于有不少投資者直接將脫發人群的規模，等同于了植發市場的增長潛力，但實際上這并不準確。因為面對脫發，大多數人的第一時間并不是想到植發，而是其他更自然、更便宜的防脫生發手段。
以有點輕度M型脫發的患者為例，在發現有脫發的情況后，往往會先選擇強韌發根的防脫洗發水、效果不佳后或許會嘗試米諾地爾酊等專業藥物噴劑。
如果上述治脫防脫的手段全部失效，且發際線還在持續明顯后移的情況下，患者可能才會去考慮最后的、也是最貴的殺招——植發手術。
畢竟動輒幾萬元的植發手術，本身并不是一個買幾瓶洗發水那么簡單的決策行為。
與此同時，植發其實是一錘子買賣，復購率很低。植發本質上就是一個不斷挖掘新禿頭的“一錘子買賣”。
因為對消費者來說，植發有兩種結果，即成功和失敗，但對植發機構來說只有一種結果，就是失去這個消費者。植發成功，消費者就不需要再繼續消費，如果失敗，別說繼續消費，消費者甚至可能不再光顧。
并且植發用的是自己的頭發，是利用患者自身的后枕部健康毛囊，通過加工處理之后移植到脫發區域。因此如果你沒有可以拆東墻補西墻的空間，其實植發也沒有意義。
04
現實二：行業同質化嚴重，難以打造過硬的護城河
此外，植發行業是一個技術壁壘相對較低、同質化競爭嚴重的行業，業務熟練度高、經驗豐富的醫生是一臺植發手術成功的關鍵。因此，要想留住經驗豐富且在市場上稀缺的醫生，就必須給出比競爭公司更有吸引力的薪資待遇，也間接提高了植發企業的經營成本。
與此同時，民營植發機構還要面對來自外部的競爭，尤其是假發制品。由于假發具有方便、高仿真、易打理等特點，近幾年逐漸成為一些脫發患者的首選。中泰證券研報顯示中國假發市場約250-350億行業規模，2019-2031年假發行業規模年復合增長率達13%-17%。假發行業的爆發，對于植發行業而言，顯然不是好消息。而雍禾醫療這種頭部企業，更是首當其沖。
因此，民營植發機構們在研發費用上的投入幾乎是微乎其微。從招股書來看，雍禾植發2018年至2020年的研發投入分別只有780萬、880萬和1180萬元，僅占總收入的0.8%、0.7%和0.7%，三年的研發費用相加，還不及2020年一年營銷費用的4%。2023年上半年研發開支也僅為1303萬元，甚至連同期銷售費用的零頭都不夠。
這種重營銷輕研發的模式歸根到底也是因為植發是一錘子買賣的商業本質所決定，既然沒有回頭客，那么砸營銷，獲得新客戶才是重中之重。也正是這種商業模式導致了雍禾醫療在市場上的失寵。
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原文標題 : 植發到底是不是好生意？
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