器械近一半、創新藥奇缺，科創板生物醫藥股夠“納斯達克”嗎
科創板開放申報以來，生物科技又迎來一波春天。
截至4月15日，77家科創板申報公司中有17家生物科技相關企業，涵蓋原料藥、CRO、創新藥和創新器械等細分領域。
2018年4月，港交所的新政改革允許未盈利的生物科技企業上市，曾引發一波資本爭奪創新藥企業的波小高潮。不過，隨之而來的破發潮，很快讓港股的生科版塊褪色。港股新政恰好迎來一周年之際，科創板橫空殺出，爭奪代表未來的生物科技企業。
科創板的估值水平將比港股更高，幾乎是目前的一致預期。實際上，已經有部分原本有意登陸港股的生物科技企業轉投科創板，此前已經登陸港股的復旦張江，在宣布將回科創板后股價立刻大漲。
不過，科創板雖然聲勢浩大，卻也短板明顯。有專注生物醫藥領域的投資人向投中網直言，他投資的項目，首選肯定還是納斯達克。科創板對真正頭部公司的吸引力還有待加強。
并且，與港股絕大部分生物科技企業為創新藥企業不同，申報科創板卻是醫療器械企業占了絕對的大頭。這反映出，創新藥企業對科創板依然心存疑慮。
創新藥：港股“百花齊放”，科創板僅一棵獨苗
因為資金投入高、研發難度大，創新藥一向被譽為“制藥工業皇冠上的明珠”。進行創新藥研發的歌禮制藥、百濟神州、君實生物、信達生物、基石藥業等被港股悉數收入囊中。
在科創板上，這樣的“明珠”只有一顆，即來自深圳的微芯生物。
微芯生物創建于2001年3月21日，專長于原創新分子實體藥物研發的創新型生物藥企，專注于腫瘤、代謝病和免疫性疾病三大治療領域原創新藥的研發。
2014年12月，微芯生物的拳頭產品西本達胺獲批在國內上市，成為全球首個亞型選擇性組蛋白去乙酰化酶抑制劑和全球首個獲批治療外周T細胞淋巴癌的口服藥，被行業人士譽為“站在了創新的世界最前沿”。可以說，深圳微芯生物成為科創板生物醫藥板塊最大看點。
擁有一款已經獲批上市的創新藥，是微芯生物與港股上市的創新藥企的最大區別。包括百億美元市值的百濟神州在內，港股所有的創新藥企在申報IPO之時均無產品在售。進度最快的歌禮制藥，也是在上市后才將產品推向市場。
而西本達胺這一款產品，在2018年為微芯生物帶來了1．47億元的營收入。微芯生物2018年凈利3127萬元，這也與普遍巨額虧損的港股同行們完全不同。
微芯生物可比上市公司財務指標（2018年度，單位：萬元摘自微芯生物招股書）
就體量而言，港股明顯吸納更多大體量創新藥企，包括百濟神州、華領醫藥、基石藥業等凈資產規模多為數十億甚至百億，目前的凈資產不足5億元微芯生物只能稱得上“小而美”。
雖然科創板亦允許虧損的企業上市，對于醫藥企業僅要求“取得至少一項一類新藥二期臨床試驗批件”，這樣的門檻并不算高。但是，對于虧損動則數十億元的處于研發階段的創新藥企，科創板能有多高的接受度，仍然是個未知數。
此外，對于創新藥企業來說，需要考慮的還不僅僅是審批風險。一位投資人直言不諱的像投中網指出：“國內投資者基本沒有理性判斷的，尤其在生物醫療領域。”
創新器械：科創板“復印”創業板，第二梯隊的逆襲？
與創新藥在科創板上的冷淡恰成對比的是，醫療器械的前景顯然明朗得多。科創板上已經有北京熱景生物、賽諾醫療、深圳貝斯達、南京微創醫學、安翰科技、海爾生物等多家醫療器械企業，并新增港股拆分子公司上海微創心脈以及北京佰仁醫療。
研發周期相對較短，獲得收入相對更快，意味著醫療器械企業的財務數據通常不會太難看。
從財務指標上看，心脈醫療、賽諾醫療、北京熱景和貝斯達的營收在2～5億之間，凈利潤不超過1億。南微醫學的營收規模較好，2018年營收達9．22億元，在前幾年仍虧損的情況下實現凈利潤1．93億元。
醫療器械一直是國內生物科技版塊的最大投資熱點之一。海通證券研報認為，從市場規模、獲批數量、所獲投融資情況，IVD、心血管、影像為創新器械的主要前三甲，雖然高端產品依賴進口，但國產替代空間大。此次科創板同樣涉及上述領域，北京熱景生物為IVD，心脈醫療主打產品為主動脈及外周血管支架，賽諾醫療主要產品為冠脈支架，佰仁醫療為人工心臟瓣膜，深圳貝斯達、南京微創醫學、安翰科技主打影像。
高特佳執行合伙人張鵬向投中網表示，目前申報科創板的醫療器械企業主要是兩類。一類是未盈利企業，其中有優質企業，也有看上科創板未盈利也可上市的標準來硬套的；另一類是各細分領域第二梯隊的領軍者，第一梯隊的企業此前已經基本上完成上市了。總體上看，目前申報科創板的企業質量尚可。
“第二梯隊的領軍者”是一個準確的形容。例如，與賽諾醫療同樣從事冠狀動脈介入醫療器械的樂普醫療，在2009年成為創業板第三家上市公司；北京熱景生物可對標行業內已上市的萬孚生物、基蛋生物和明德生物。深圳貝斯達、南京微創醫學均為新三板摘牌后沖擊科創板，其主營產品面向市場或可對標“創業板千億市值”公司邁瑞醫療。
在市場已經存在不少“大哥”的情況下，科創板的醫療器械公司如何后發先至？這或許是投資者需要考慮的問題。
例外當屬放棄港股轉道科創板的海爾生物和港股拆分子公司心脈醫療。
其中，海爾生物市場占有率、品牌認知度均是細分市場第一名。其2018年營業收入8．4億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤1．1億元。2018年，心脈醫療在我國主動脈介入醫療器械市場份額排名第二，國產品牌中市場份額排名第一。
醫療CRO：美迪西笑傲科創板，港股上市坎坷
與創新藥類似，要求高度知識密集和研發能力的CRO（醫藥研發合同外包服務機構），技術更新能力要求極高。科創板中從事臨床前CRO業務的上海美迪西、北京諾康達，同樣面臨著已經上市的藥明康德、康龍化成、昭衍新藥等競爭對手。
目前有“醫藥界華為”的藥明康德穩坐行業頭把交椅，是國內規模最大、全球排名前列的小分子醫藥研發服務企業，CRO行業龍頭。客戶名單包括輝瑞制藥、強生、羅氏、禮來和默沙東等醫藥巨頭。2018年，從紐交所私有化退市后的藥明康德成功登陸A股，成為首批“獨角獸”。
上海美迪西為首家此次沖擊科創板的CRO公司，其報告期業績表現向好。2016年、2017年和2018年，美迪西營業收入分別為2．32億元、2．4億元和3．23億元，凈利潤在2018年達到6056萬，2016年至2018年年均復合增長率18．01％。
上海美迪西可比上市公司財務指標（單位：萬元，摘自美迪西招股書）
另一家申報企業北京諾康達也表現出良好勢頭，2016年～2018年，其營收從2203萬元暴增至1．85億元，年復合增長率達到190％；凈利潤從600萬元增至7757萬元，年復合增長率達到259％。
雖然美迪西、諾康達為申報科創板少有的CRO公司，但從行業格局上看仍屬于第三至四梯隊，競爭力有待加強。
另一邊港股市場IPO新規后CRO公司似乎遇冷，兩家交表企業方達控股和維亞生物上市歷程較為坎坷。
2018年7月3日，方達控股向港交所遞交過一次上市資料后失效，今年3月其第二次遞表等待聆訊。根據資料，方達控股立足中美市場，另一家維亞生物雖然經過兩輪聆訊，但仍未上市。
科創板還是港股：誰的選擇題
港交所允許尚未盈利的生物科技公司上市，雖不設財務門檻，但從公司投資人和產品的發展階段兩方面衡量公司質地，即要求有資深投資人且產品通過概念階段。
港交所規定，公司上市前至少6個月必須有資深投資人給與投資。“資深投資人”包括專門的醫療保健或生物科技基金、管理資產總值不少于10億港元的投資者、主要制藥公司或其風投基金。
對于產品，港交所亦分類給出“已通過概念階段”的指引。例如藥劑（小分子藥物）、生物制劑等已通過第一階段臨床試驗，且有希望推進二階臨床試驗即可被認定為通過概念階段；醫療器械方面，當局認定產品為第二級或以上分類醫療器材，至少通過一次人體臨床試驗等。
科創板同樣允許“符合定位、尚未盈利或存在累計未彌補虧損的企業在科創板上市”，并為上市公司設置5套上市標準，并要求“醫藥行業企業需取得至少一項一類新藥二期臨床試驗批件”。
科創板的標準與港股相比略嚴。不過，投中網測算，按照歌禮生物等赴港上市的幾家創新醫藥企業，實際上均能滿足科創板的硬性上市標準。以歌禮生物、百濟神州、信達生物為代表的港股生物醫藥公司動輒百億市值，雖然均未盈利，但其研發實力、國際化背景更強。
仙瞳資本高級合伙人關山表示，創新藥企業產生現金流的速度較慢，對創新藥企業沒有特別照顧是科創板目前的短板，而海外市場則剛好相反。
在現有中小公司為主的格局下，科創板如何成為內地版“納斯達克”？關山認為，后期不排除有核心競爭力創新藥企業大概率會考慮A股＋H股、納斯達克等多個板塊上市。
作者：陳蓉
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